指數型基金之父──約翰.柏格專文導讀
股神──巴菲特、諾貝爾經濟學獎得主──保羅.薩繆爾森 重磅推薦
長銷50年,巴菲特最推崇的商業作家,深刻描述金融世界眾生相。
一本反思金融界道德,與希望導正投資人價值觀的傳道書!
史上第一本描寫巴菲特投資心法與優雅身影的傳世經典!
與價值投資之父班傑明.葛拉漢及股神巴菲特相知相惜的亞當.斯密,
在第一現場帶你看遍股市狂熱奔騰時期,
為了追求超級貨幣而瘋狂吹捧推銷、最終落得睡公園的股票經紀人,
市值一夜從數千萬美金崩潰歸零的跨國銀行,
以及遠離喧鬧華爾街、萬般波瀾皆不驚的智慧型投資人。
將薪水兌現,你拿到貨幣;將股票兌現,你得到的是超級貨幣!
亞當.斯密經典名著《超級貨幣》,描述1960~70年代美國資本市場的「沸騰年代」(go-go years)。在書中,他創造了一個新名詞「超級貨幣」(supermoney),也在書中首次介紹當今的股神巴菲特。
所謂超級貨幣,是用來區分我們錢包裡的千元大鈔,和企業家的股票財富。你在星巴克拚命工作,但與星巴克的股票相比,你每月得到的工資實在微不足道。將星巴克發給你的薪資從銀行領出兌現,你拿到鈔票;而將星巴克股票賣出兌現,你得到的是超級貨幣(數倍甚至數十倍的工資),這就是為什麼在全世界,沒有貨幣、擁有貨幣和擁有超級貨幣的人之間,存在巨大貧富差距。
許多人不知道超級貨幣的巨大作用,仍然認為錢包裡的鈔票就是真正的金錢。我們氣喘吁吁、加班工作,卻永遠只能在別人身後苦苦追趕,因為不能將收入轉化為資本。相反地,只需要一點時間,超級貨幣就可以成倍增長。
有兩種人一定要看這本書,一是身處第一線的機構專業投資經理人,看過後你會有種點頭如搗蒜的惺惺相惜感,也會讓你對客戶的資產配置更加用心與珍惜。二是自行挑股票的小散戶,讀完此書,你將不再覺得法人外資都是全知全能,他們甚至不比你聰明多少。
本書既是一本深入淺出的投資讀物,也是一部妙趣橫生的金融傳記。作者犀利的眼光、細緻入微的觀察、輕鬆詼諧的文筆,將讀者帶回到美國資本市場的「沸騰年代」,重溫那個時代的躁動與不安。在作者筆下,金融界呼風喚雨的大人物褪去了光環,走下了神壇,像老友一樣向讀者娓娓道來。本書向讀者展示許多對立的投資理念,但並不判明優劣,本書雖非一本結論鮮明的讀物,箇中寓意卻更值得細品。
然而,任何事物都有可能走向它的反面,超級貨幣也是一把雙刃劍。為追逐和奪取超級貨幣,那個時代的投資者乃至整個金融界,漸漸變得弱智,有時甚至完全喪失理智:感性認知凌駕現實之上,關於利潤的短暫錯覺戰勝了資產負債表和貼現現金流的真相。
人們把「概念」和「趨勢」看作檢驗投資優劣的試金石,而不管支撐這些「概念」和「趨勢」的資料是否真能站得住腳。感性認知之所以能夠擊潰現實,財務騙術的花招使得財務報表「表裡不一」而居功至偉。同時那些公共會計師卻能安坐一邊,任由遊戲繼續。可悲的是,「投資界全盤接受了這樣的愚弄,並且深信不疑」。然而,現實最終更頑強並佔據了上風,泡沫破滅了, 超級貨幣變成「超級殺手」,釀成1929年以來美國最大的金融災難。
本書作者亞當.斯密,並非眾人耳熟能詳的經濟學之父兼《國富論》作者,而是著名財經作家暨電視節目主持人──喬治.古德曼,為揭露華爾街的各種內幕而化名出書。在他出書之際,乃是投資界家喻戶曉的知名人物,主持的節目《亞當.斯密的金錢世界》不僅屢獲艾美獎,更是股神巴菲特初次的電視節目首秀。
本書是第一本向世人介紹當時尚默默無聞的巴菲特,當時巴菲特身家僅2500多萬美元,與今日享譽全球的股神地位不可同日而語,但古德曼當初便看出巴菲特投資績效的巨大潛力,於是在此書《超級貨幣》中大力推薦。兩位大師自此相互讚揚、惺惺相惜。
作者簡介:
作者簡介/
亞當.斯密 Adam Smith
本名喬治・古德曼(George J. W. Goodman),他寫下一砲而紅、超級成功的暢銷冠軍《金錢遊戲》(Money Game)。在許多基金公司、一家航空公司、一家國際連鎖飯店集團和一家製藥公司擔任董事。他是《紐約雜誌》(New York Magazine)創辦人之一、《機構投資者》(Institutional Investor)雜誌的創刊編輯,以及《紐約時報》(The New York Times)編輯委員會的成員。他長期經營的電視節目《亞當‧斯密的金錢世界》(Adam Smith’s Money World)開該領域的先河,贏得艾美獎的次數是同類型節目當中最多的。古德曼先生在哈佛獲得學士學位後,前往牛津大學研究政治經濟學,曾主持普林斯頓大學醫療與國際事務的古德曼講座。他也是一名編劇。
《新聞周刊》(Newsweek)曾寫道:「美國投資業的每一個人都知道亞當‧斯密。」最初他只是在金融圈裡擁有一批狂熱的追隨者,後來他名聲遠播。美國首位諾貝爾經濟學獎得主保羅・薩繆爾森(Paul Samuelson)認為他的著作《金錢遊戲》是「現代經典」。他在2014年辭世,享年83歲。
譯者簡介:
譯者簡介/
周詩婷
東吳中文系畢業,曾任出版社商業書編輯,著有《散戶媽媽的5堂K線存股課》一書。
譯著有:《10條路,賺很大:肯恩‧費雪教你跟著有錢人合法搶錢!好讀、風趣又有用的致富指南》《為故事估值:華爾街估值教父告訴你,如何結合數字與故事,挑出值得入手的真正好股》《華爾街投資大師教你3%訊號投資術》《銷售的科學》《失控的銀行》等。
章節試閱
5. 肯定有人做對了:大師的教誨
我們談起最新版《證券分析》出版後至今的大新聞。班傑・葛拉漢想起他有個想法要跟我說:新版的《智慧型股票投資人》即將上市,這本書有點算是教科書《證券分析》的精華版,寫給門外漢看的。葛拉漢希望我能為這本書工作,大概得跟他遠距通信進行。我可以把相關章節寄到普羅旺斯的艾克斯小城,或是馬略卡島或拉霍亞,然後他再寄回來給我。
「我只想到兩個人選來做這本書,」葛拉漢說。「你是其一,另一位是華倫・巴菲特。」
「誰是華倫・巴菲特?」
事後證明,這在當時是一個非常了不起的問題。了不起是因為那時,現有的專業資金經理人當中,我多數都認識;他們在研討會上發言,描述他們的理論,穿著正式並炫耀他們最喜歡的產業和股票。我不認識華倫・巴菲特。他不在四季(Four Seasons)或偉創電腦(Viatron)、甚至也不在控制數據或寶麗萊的連鎖信中。
當然,這會令他給人非典型的印象,而不是覺得他值得注意。巴菲特值得注意是因為,他輕鬆就成為同世代的傑出資金經理人,更值得注意的是,他是以另一個世代的投資理念做到的。當60年代的殺手還在奧斯卡餐廳喝酒互相標榜,再回辦公室看錄影帶時,巴菲特已經在內布拉斯加州的奧馬哈集滿這個產業的最佳紀錄。沒有報價機、沒有股票行情指示器、沒有奧斯卡餐廳、沒有咬指甲、沒有鎮定劑、沒有健胃仙(Gelusil)、沒有收盤後的西洋雙陸棋、沒有真正的大投機贏家、沒有科技公司、沒有企業集團、沒有「投資概念」,只有純粹的班傑・葛拉漢,以絕對的一致性——安靜、簡單的股票。好懂,能留很多時間陪伴孩子、玩手球,聽著玉米長大(譯注:玉米長大時會發出像是玉米爆裂的聲音)。
這是真的,巴菲特並未管理公共基金(public fund),因此沒有銷售人員想要出售基金的壓力。當他以另一個世代的投資理念達到投資最佳紀錄時,他選股當中的部分大贏家,也符合成長股的概念。他沒有需要交涉的委員會,他也沒有頂頭上司。他讓自己遠離公眾的注意和審視,儘管無論如何,他職涯裡的多數時間,公眾本來就不會注意到他。如果他買進一家公司太多股份,多到取得公司的控制權,他願意從事該事業。這一切因素都令他從更典型的束縛中解放。
1956年,他的合夥公司開辦,起始資金為105,000美元,多來自叔伯阿姨等親戚。1969年,這筆錢變成105,000,000美元,複合成長率為31%。如果1957年在這家合夥公司投資1萬美元的話,會成長為26萬美元。這段時間,沒有任何一年賠過錢,在市場大跌的年頭,包括1962和1966年,這家公司照樣賺錢。巴菲特合夥企業的股東們每年都會收到一封信,說明公司目標,同樣的目標貫穿了這10年來的信件。
60年代的資金經理人習慣擷取1、2年高報酬的投資績效,交給銷售人員,讓他們去找投資人進來。巴菲特的好成績持續了13年,卻從來不曾推銷過他的基金;事實上,當股東們開始看見賺錢,他們想讓親戚加入,但華倫並未通融,因為這是限定成員的私人合夥企業。
要為葛拉漢進行新版出書工作,比起我,華倫・巴菲特是更合理的人選,他也確實已經進行一些作業了,儘管他和班傑・葛拉漢,弟子與大師,不是每件事都意見相同,而且華倫受到認可,卻並未共享作者身分。我跟葛拉漢會面後不久,華倫來到紐約,我們一起吃頓飯,後來陸續有幾次類似的會面和漫無邊際的通信閒聊,直到我前往密蘇里西岸,帶著滿是標記的葛拉漢原稿。就在這個美國的心臟地區(譯注:密蘇里州位置非常接近美國的地理中心點),華倫和我重溫大師的教誨,看看哪些依然有其價值,就像兩個學究在研究《聖經》經文。
累積卓越的績效紀錄,並讓他自己跟股東們都過得相當寬裕後,華倫又有不尋常之舉:他出場了。他們掛起比賽球衣,還回了球衣號碼。那時他39歲。他說越來越難出現好點子了,當然他的成功多少也令他的動力變得黯淡,因為那時他已經坐擁2,500萬美元,而人生還有其他階段。就在學究般研討經文的當下,華倫自己的故事和其餘的金融世界所發生的故事(值得單獨一談),形成了強烈的對比。我在美國中部的這場勝利中發現了某種懷舊之情;那就像發生在另一個國家,而不是經歷過越戰、變遷的道德觀、學生暴動,和迅速成長的軍工業官僚政治的國家。
華倫在奧馬哈市出生,從第一代巴菲特於1869年在內布拉斯加州的這座城市開了一家雜貨店算起,巴菲特是第7代。華倫的父親曾經做過股票經紀人,但主要興趣在政治。1930年代的奧馬哈,從事股票經紀可不是什麼超炫的職業,儘管華倫肯定很早就接觸過這種氣氛:華倫記得小時候在父親辦公室的董事會議上用粉筆畫畫。霍華・巴菲特(Howard Buffett)5度角逐國會議員,做過4屆奧馬哈的共和黨眾議員,12歲時,華倫搬到華府。那時他已對股市產生興趣,就像某些少年對棒球的打擊率產生興趣。他對商業也有興趣。當然,他有所有事業成功人物報導的必備元素:一條送報路線;他遞送《華盛頓郵報》,這使得他在25年後得以告訴報社的所有人凱瑟琳・葛蘭姆(Katherine Graham),自己曾經為她工作。他曾跟一位朋友一起經營理髮店裡彈鋼珠遊戲機台的送貨與服務。生意好到每週可賺50美元;送報每月也可賺取175美元,華倫找不到上大學的理由,上大學會妨礙他的生意。他父親勸服了他,他去上賓州大學的華頓商學院受金融教育2年。他並未在此開竅:「感覺我學到的不多。」2年後,他轉到內布拉斯加大學,透過加速課程(accelerated course),翌年就畢業了。
在內布拉斯加州,華倫還有另一項生意:賣高爾夫球。有一次,他給我看他的收支總帳,他仔細計算淨值,橫格線上全都是難以辨認的字跡:他買進的第一檔股票——3股城市服務優先(Cities Service Preferred)——還有高爾夫球生意。帳簿本身就像霍瑞修・愛爾傑(Horatio Alger,譯注:19世紀知名小說家與教育家)可能會捐給哈佛商學院貝克圖書館(Baker Library)的玩意兒。淨資產剛開始非常、非常微不足道:畢竟剛開始的資本,只有送報、彈鋼珠遊戲機台服務和賣高爾夫球的進帳。華倫也前進股市,雖然因為他未滿21歲,姊姊還得為他簽署撥款文件。
「我所有功課都做了,」他說。「我蒐集圖表、讀了所有技術分析的玩意兒。我聽內部消息。然後我拿起葛拉漢的《證券分析》,那就像看到一陣光芒。」
華倫前往哥倫比亞商學院,在這位大師座下學習,畢業後還為葛拉漢工作了2年,從白原市(White Plains)通勤上班。他21歲時和來自奧馬哈迷人的金髮女孩蘇珊(Suzy)結婚。葛拉漢—紐曼公司進一步以相同的投資原則訓練他,但華倫不喜歡紐約的步調,也不喜歡通勤。1956年,他回到奧馬哈,成立他的合夥公司;出資者會先拿到6%的獲利,超出的部分則會依比例分配,其中四分之一給無限責任合夥人(general partner),而他自己就是負責營運的唯一合夥人。
頭6年,辦公室位於華倫家的樓上臥室,就是他以3萬美元買下的那棟規畫凌亂的房子,地點在奧馬哈相當不熱門的地區。「40年前這裡是奧馬哈炙手可熱的地段,」華倫說,那時我們正駕車開出他的房子。「現在什麼都往西發展了。我想我多數鄰居年薪大約1萬至1.5萬美元。你要去哪都可以5分鐘到達。」房子位於宜人、中西部的、有林蔭的大道上;看起來跟堪薩斯城(Kansas City)、印第安納波里(Indianapolis)、第蒙(Des Moines)某些地段沒什麼兩樣;你只需要一台老爺車、一些高中生和那條街、那些樹與那些房子,就能拍出1947年的《週六晚報》(Saturday Evening Post,譯注:美國老牌雙月刊雜誌)封面。華倫的房子規畫凌亂,而且越來越亂,因為巴菲特一家只要想到,就加蓋一個房間、一間室內板球場和手球場。屋裡堆滿了書,牆上都是海報(戰爭不利於兒童與其他生物的健康,譯注:越戰時的知名海報);顯然是這一帶兒童聚會的場地。巴菲特一家有兩個孩子在上中央高中(Central High School,其中一位名字取自班傑・葛拉漢),華倫的父親和祖父也都上這間高中,還有一個在上內布拉斯加大學。蘇珊充滿幹勁地為美國計畫生育聯盟(Planned Parenthood)和美國專家小組(Panel of Americans)工作。書堆裡有一櫃是羅素的書(Bertrand Russell)。華倫可以信手引述羅素,就跟引述班・葛拉漢一樣。
顯然,當巴菲特合夥公司成長,華倫在華爾街的聯絡人也跟著變多。有些聯絡人問他為什麼選擇奧馬哈,他的回答顯示人人都想到了這個問題。
「我去哪都能3小時內到達,」華倫說,「紐約或洛杉磯都是。也許會稍微久一點,因為他們取消了直達班機。我在紐約或加州的朋友可能會比這裡多,但這裡是扶養小孩長大的好地方,可以好好過日子。你在這裡能夠思考,能把股市想得更透徹;你在這裡不會聽到許多消息,於是你可以好好坐下,看著辦公桌上你眼前的股票。你能思考很多事情。」
「班跟你說了什麼?」有一天的晚餐前,華倫問我,我正攪拌著我的蘇格蘭威士忌,他攪拌著他的百事可樂。
「他說不偏不倚最穩當(medius tutissimus ibis),」我說,「他解釋這是阿波羅告訴他的兒子費東(Phaeton)如何駕馭太陽馬車的話,但這個蠢蛋不聽。你走中間是最安全的。」
「那確實就是班,」華倫說。「哇,班真的懂很多語言。班真的喜歡學東西,他對錢反而沒那麼在乎,我不認為班知道他到底有多少錢。」
想要贏,首要之務是不要輸。這是我對葛拉漢諸多第一原理(first principles)其中一條的精簡版說法。聽起來太過簡單化了。你想贏的話,當然不該輸。但其內涵不光是如此,這是理性世界的理性說法,儘管凱因斯說過,沒有比非理性世界的理性投資方法更失敗的了。而且這句話排除了真正想輸的人,因為他們的父母曾經說他們是失敗者,或是他們在心理上已經獲得某種滿足。
葛拉漢沒有把力氣花在滿足那些人的幻想(例如把5,000美元變成25萬美元之類的)。他的起始假設是你的資金有風險;你該做的第一件事就是不要賠錢,這甚至比你想用這筆錢來賺錢更要緊。如果你能保持你的本金成長,就能享受複利的喜悅。但如果只要有一年損失了一半的資金,若要獲得相同的成長率,你必須把計畫的時間拉得更長。他對人們判斷市場、甚至判斷個股的能力並不懷抱希望。
人人都知道多數進出股市的人,最後都是賠錢收場。那些堅持不懈的人不是愚蠢、願意為了賭一把的樂趣而賠錢,就是天生就有某些不尋常、難以言說的天賦。不管是哪種情況,他們都不是投資人。
大量聰明人進入這個領域,而無疑地,有些人能成為優秀的股市分析師,靠這個來賺錢。但是認為散戶能靠股市預測賺錢則是可笑的,因為當散戶因特定訊號賣股獲利了結時,誰是買家呢?
太多聰明且經驗老道的人同時在股市裡,企圖在智力上超越別人。我們相信,結果是他們所有的技能與努力傾向於自我中和,或者「互相抵銷」,於是每一個經驗老道又消息靈通的結論,最終都不會比丟銅板打賭更可靠。
葛拉漢對於股市分析師這個群體是否是始終如一的贏家,並沒有太大的信心:
我們曾把股市分析師主辦的活動,比擬為橋牌專家的聯賽。確實人人都聰明得很,但幾乎沒人比其餘的人優秀到一定會贏得獎金。加上華爾街有個怪現象是,知名的股市分析師幾乎每天都毫無節制地放送與交換他們的看法。這有點像橋牌聯賽的所有參與者,把牌都秀出來,聚在一起爭論著怎麼打才對。
總之,現代股市的波動,是高超技術人員集中在有限地區的結果,聰明人要獲利,只能犧牲其他幾乎一樣聰明的人。
這個比喻跟凱因斯用來形容股市的搶椅子遊戲非常雷同。你能明白為什麼由我來為葛拉漢做下一版書,是錯誤的選項。在葛拉漢的觀點裡,股市是賽局理論經濟學家所謂的零和二人賽局:意思是有一人贏,必有另一人輸,就像打金羅美(gin rummy,譯注:一種兩人玩的紙牌遊戲);或是有一組人贏,必有另一隊輸,就像打橋牌那樣。不過我自己學到的投資方法是辨識出小型、快速成長的企業。一家價值2,000萬美元的公司,成長後可能價值6億美元。未必需要有人輸,你才能夠贏。當然,時間跨度夠長的話,加上足夠的參與者,這依然是一場零和遊戲,因為每一位賣家都會有一個買家。(應該補充說明,這個概念是相對於股市。如果整體市場都上漲,那麼輸家的損失只是跟贏家比較的結果;他們還是有賺到價差。反之,如果市場下跌,就連贏家都會賠掉價差。)無庸置疑,各地的數學家都在設法找出這整件事的終極公式。
唉,好吧,不要輸是非常好的追求目標。樂觀的年輕勇者很難對此感到困惑,或在股市裡追求為自己加薪的人,也很難獲得理性期待以外的成績。要如何不輸呢?
「有一條重要的但書,」葛拉漢寫道。「股份必須以合理的市場價位購買。意思是,價位必須合理,而合理是由過往經驗推論出一個相當明確的標準。」
這話沒錯。部分批評葛拉漢的人說,這種觀點運用得宜的話,會使他從1949到1969年,幾乎都無法進場,因為當他們依照他的方式來回溯1929到1949年的市場價位,絕對沒有合理價出現。比方說,葛拉漢絕對不會買進IBM;1949年IBM每賺1美元,「價值是愛奇森(Atchison)每賺1美元的3.4倍,大西洋煉油公司(Atlantic Refining)的4倍……IBM本身的價格排除了我們認為真正的投資最基本的要素:安全邊際(margin of safety)。」葛拉漢說,買進IBM是投機行為;結果或許是賺錢,但依然是投機。
對葛拉漢來說,股票有其內在價值(Intrinsic Value)。在1930年代的黑暗時代,不難找到內在價值。部分公司的售價低於他們在銀行裡的現金,許多股價都低於他們真正的帳面價值,或是低於他們的現金與淨資產。你可能花10美元買一股,這一股背後還有10美元現金。理想上,你買進一股的價格不超過該個股內在價值的三分之二。這樣你就會擁有安全邊際——以內在價值三分之二的價格售出的個股,會被視為低於一般價位。它或許不會馬上從這個內在價值的折扣價漲上去,但上漲是遲早的事。
可能有人不明白,如果在他買進時,市場低估了股價,市場為何不會無限期地持續低估,甚至提高低估的程度。在理論上,這種討厭的結果的確會發生。對智慧型投資人的安慰與鼓勵是在實踐經驗中找到的。長期而言,證券成交價格的趨勢,不會跟其內在價值不相稱。這個說法在時間上是不明確的;在某些案例裡,獲判無罪的那一天實際上會推遲好幾年。
你能明白為什麼班傑・葛拉漢的書從來就不像《人人都能賺進百萬美元》(Anyone Can Make a Million)或《我如何賺到200萬美元》(How I Made $2 Million)那樣暢銷。告訴某個賭徒他可望在2年內賺錢,就像斷定他的玉米能長多高,然後讓他坐在露營椅上看守玉米田。而凱因斯說,長期而言,我們都死了。
5. 肯定有人做對了:大師的教誨
我們談起最新版《證券分析》出版後至今的大新聞。班傑・葛拉漢想起他有個想法要跟我說:新版的《智慧型股票投資人》即將上市,這本書有點算是教科書《證券分析》的精華版,寫給門外漢看的。葛拉漢希望我能為這本書工作,大概得跟他遠距通信進行。我可以把相關章節寄到普羅旺斯的艾克斯小城,或是馬略卡島或拉霍亞,然後他再寄回來給我。
「我只想到兩個人選來做這本書,」葛拉漢說。「你是其一,另一位是華倫・巴菲特。」
「誰是華倫・巴菲特?」
事後證明,這在當時是一個非常了不起的問題。了不起是因為那時...
推薦序
【導讀】
導讀:希望、貪婪與恐懼
約翰・柏格John C. Bogle
《超級貨幣》和亞當・斯密的前作《金錢遊戲》一樣,談論的是後來被稱為「沸騰年代」(Go-Go years)的美國股市。早在華倫・巴菲特(Warren Buffett)成為投資成功與樸實金融見解的典範之前,本書就介紹了這位如今全球最受矚目的投資人。在《超級貨幣》裡,作者「亞當・斯密」跑到奧馬哈去見這位威爾・羅傑斯(Will Rogers)式的人物,後來還帶他去上他的電視節目《亞當・斯密的金錢世界》(Adam Smith’s Money World)。巴菲特在沸騰年代裡最與眾不同的地方是,他是少數幾個預測正確的人之一,悄悄退場並收掉了他所管理的基金,剩下的股權是當時幾乎沒有交易量的新英格蘭紡織廠波克夏・海瑟威(Berkshire Hathaway,以下簡稱波克夏)。後來,這家紡織廠卻成為可能是史上最成功投資計畫的工具。
《金錢遊戲》和《超級貨幣》所描述的投機年代——從1960年代初期開始,到1968年接近尾聲,但緊接而來的是另一波投機浪潮(儘管成因截然不同),推動了股市在整個1973年初一路上漲。緊接著泡沫破滅,到1974年秋季時,股市已從高點攔腰跌了50%,跌回1959年的水準,也就是15年前的高點。
這兩本書都觸及大量對股市飢渴且熟悉的受眾,當然也獲得了暢銷書的地位。在這兩本書中,作者「亞當・斯密」說,投資已經成為那些才思敏捷、活蹦亂跳、常常做出可笑事蹟的舞台劇主角。《金錢遊戲》已經成為研究散戶投資行為的必讀書目,而《超級貨幣》就如書封提醒我們的,是談論機構投資者(Institutional Investor)的社會行為,聚焦於利用「超級貨幣」(supercurrency)——來自市場增值和股票選擇權的收入——成為沸騰年代期間的法幣。
這兩本書迅速成為那個狂野年代的投資傳說。不過,回想起來,這兩本書也為下一個狂野年代(大約發生在30年後)提供了卡珊卓拉式的警告。後來1990年代晚期的新經濟(The New Economy)泡沫,是的,股價再次攔腰下跌50%,與前一次泡沫有著驚人的雷同。美國哲學家桑塔亞納(Santayana)的警告:「那些無法記住過去的人,註定要重蹈覆轍。」顯然是對的。
大盤第二次腰斬後、投資人正努力摸清前路之際,《超級貨幣》新版上市的時間值得深思。這是一段迷人的歷史,以作者的才思,提供沒經歷過沸騰年代的投資人實用的教訓。對真正經歷過這個時期的人,也提供了慘痛的回憶。如同紐約洋基傳奇捕手尤吉・貝拉(Yogi Berra)的真知灼見(但可能不是他說的):「這似曾相識的一切再度上演」。
我覺得自己很幸運,儘管過程艱辛,卻得以從超級貨幣泡沫中學到教訓。在那個年代、在那些私人生活與職業生涯都在生死存亡之間的人當中,我召喚重返股市並再次奮鬥的力量。經歷這場嚴酷考驗的磨練後,我重塑了我對明智投資的想法。因此,當新經濟泡沫在世紀之交前膨脹到爆裂點,我作為少數幾位卡珊卓拉,呼籲投資人避免集中投資當時的科技股,要分散再分散,並把資產大幅配置於——是的,債券。
我也覺得自己有幸能在這段漫長時間裡,認識傑瑞・古德曼(現在的亞當・斯密)並一起共事我定期接受《機構投資者》(Institutional Investor)雜誌的採訪(而他是創刊編輯),也定期上他在。公共廣播網(Public Broadcasting Network)上廣受歡迎的電視節目《亞當‧斯密的金錢世界》。在1970年代期間,我們同屬普林斯頓大學經濟系的顧問委員會,一年一度圓桌討論會的一大亮點,就是他有力而完整的意見。我會毫不猶豫地承認傑瑞的優越洞見和寫作技巧——真是好組合!——比我好太多了,但我用我們在賽場上的勢均力敵來安慰自己。(確實勢均力敵:多年前,在普林斯頓的壁球場上,我們的比賽以2比2平手,到了決賽,當燈光熄滅、比賽結束,又是7比7打平。)
而身為55年來,金融市場上非常少數始終留在場上的參與者之一——包括沸騰年代和記憶較新的新經濟泡沫——我很榮幸也很高興為2006年重新發行的這本了不起的書撰寫推薦序。我會先探討沸騰年代超級貨幣過剩的情形;接著是隨之而來的無情報應;最後,是歷史上不時打斷金融市場、那些來來去去、不斷變化的「異常流行幻象與群眾瘋狂」(extraordinarily popular delusions and the madness of crowds)最近期的例子。當然,要是未來投資人真能從前人得來不易的經驗,以及這本好書中所記述的歷史記取教訓,就不會再出現下一個泡沫了。但我是不會奢望這件事發生的!
【自序】
新版作者序
巴菲特是誰?超級貨幣是什麼?
「誰是華倫・巴菲特?」巴菲特買進《華盛頓郵報》(The Washington Post)公司股份時,裡頭的人這麼問。這些人下訂了50本《超級貨幣》。
我在華爾街的朋友圈中嘗試推動買進《華盛頓郵報》的點子。他們無法理解。
「大型報社已死,」他們說。「卡車上不了街、勞工問題嚴重,大家都看電視新聞。」而且不管怎麼看,它都不是下一支全錄。
1976年,魯柏.梅鐸(Rupert Murdoch)的新聞集團(News Corp)對《紐約雜誌》公司(The New York Magazine Company)發起不友善的收購。我是這本雜誌的創辦人之一,有5美分的股份。這是我們花了8年時間打造的獨特資產。我們不光擁有《紐約雜誌》,還有《鄉村之聲》(Village Voice)和一本加州雜誌,名叫《新西部》(New West),而現在梅鐸收購了50.1%的股份。
我打電話給華倫訴苦。
「你想把公司拿回來嗎?」他問。
我聽得很認真。他寄來新聞集團的年報,裡頭滿是英國或澳洲的會計術語。我看不懂。
「新聞集團的市值才5,000萬美元,」華倫說,「只要2,700萬美元,你就能擁有澳洲兩間大報社、英國73間周報社、兩間電視公司,20%的澳洲安捷航空(Ansett Airlines)股份,也能讓你的雜誌重回你的懷抱。」
「我們要怎麼做?」我問。
「『我們』是什麼意思呀,獨行俠(kemosabe)?」華倫話中用了我們廣播黃金年代《獨行俠》(The Lone Ranger)的劇中術語。「你想要拿回雜誌,我正在告訴你該怎麼做。」
「可是梅鐸控制了新聞集團。」我說。
「你沒看仔細,」華倫說。「看看附註14。克拉倫豋(Clarendon)占40%,其餘股份屬於澳洲的機構。克拉倫豋是梅鐸跟他4個姐妹共同持有。我猜這需要搞定其中一位姐妹,擬定計畫並在澳洲待上一年,而且猜猜我們當中會是誰要去澳洲待一年呢?」
我沒去澳洲,也沒拿回資產。我真該買下新聞集團的,梅鐸把我們的雜誌社賣了,價格是他突襲我們時的好幾倍。
當我們推出每週一次的《亞當‧斯密》電視節目,我們馬上就把節目組帶到奧馬哈拍攝。這是華倫第一次上電視,而且是這段漫長時間裡的唯一一次。不用花多少時間,就能理解華倫慣用的棒球比喻。
「當我看著經營著我眾多企業的經理人時,感覺就像米勒・哈金斯(Miller Huggins)看著他的洋基隊1927年的陣容。」(當然都是拿洋基隊來比喻,還有貝比・魯斯〔Babe Ruth〕和盧・賈里格〔Lou Gehrig〕。)
或者像這樣:「在股市裡,你就像是打擊手,而股市是投手,會一直投球,不過在這個賽局裡,沒有所謂的揮棒落空。股市可能每天都對你投出一百種不同的球路,而你在看到好打的慢球(fat pitch)之前,都不必揮棒。」
「所以你可能連續6個月,一棒都不揮嗎?」
「搞不好連續2年都不揮。這就是波克夏不在華爾街的美好之處——沒人會在圍籬後面對著我大吼:『揮棒啊,你這爛打擊手!』」
在之後一系列的電視訪談中,華倫和我繼續這個話題。
「你說過『就算他們關閉紐約證交所2年,我也不在乎』,但是你被視為投資大師。所以,你要如何讓這兩件事都說得通?」
「紐約證交所開不開張,都跟《華盛頓郵報》是否會變得更有價值無關。紐約證交所週末不營業,我也不會尋麻疹發作。當我在看一家公司,我最後才看價格。你不會照三餐問你的房子值多少錢,你會嗎?每檔股票都是一門事業。你要問的是,它作為一門事業,價值是什麼?」
華倫曾寄給我他蒐集來的全國互助人壽保險公司(National Mutual Life Assurance)年報,當時凱因斯是這家英國公司的董事長。「這傢伙知道怎麼寫董事長報告,」華倫潦草地寫道。
華倫為波克夏寫的股東信,後來變得比凱因斯更有名。這些信是教學工具。不但詳細說明公司業務,還有會計程序,以及普通乏味的當下估值。
奧馬哈的波克夏年度大會吸引人數逾萬,而巴菲特和他的副董事長查理・蒙格(Charlie Munger)回答問題好幾個小時,各種問題都有。這是個獨特的研討會,每年出席人數都創新紀錄。無論波克夏這一年的成績單是否令人滿意,當你離開奧馬哈這場資本主義的胡士托音樂節(Woodstock)後,你都覺得更輕鬆愉快。
在達康泡沫(dot-com bubble)期間,巴菲特維持一貫的冷靜。他說,如果讓他來教一堂投資課,他會問:「你如何為一家網路公司估值?」要是有學生回答,不管回什麼,巴菲特說:「統統當掉。」
華倫始終保有他溫暖親和的外在形象,或是他可靠、樸實的智慧。他是個影響力強大的知識份子,但也是個自在做自己的人,這給予他動力,也有助於他不會事後批評自己的看法。
企業與機構的偶像倒下了,餘者也受到猜疑。曾經受到推崇的「成長」型企業,如今說要「平整」他們的獲利。一家受到認可的重要會計師事務所已經失去信譽。就像賀拉斯寫的,許多該興盛的,如今卻衰敗了。
但是巴菲特依然是巴菲特:還住在法南街同一幢房子裡,還照舊去基維特廣場大樓(Kiewit Plaza)的辦公室上班——從我第一次去跟他討論葛拉漢的出書計畫,他就在這裡工作。政府靠他讓所羅門(Salomon)回到正軌。他在《華盛頓郵報》的專欄上評論重要議題。最近他被發現,他的致股東公開信發出了正義之怒。「查理和我,」他寫道,提及他的副董事長蒙格,「厭惡近幾年來十分普遍的情況,股東蒙受數十億美元的損失,而製造這些災難的執行長們、資方和其他大人物們,卻拿著大筆財富走人……可恥的是,這些商業領袖把股東看成替死鬼,而不是合夥人。」
《超級貨幣》是《金錢遊戲》的續作。二書都使用了當時被稱為新新聞主義(New Journalism)的技巧,用第一人稱敘述,運用不同角色的行為來把重點戲劇化。例如《金錢遊戲》裡瀟灑登場的「偉大的溫菲爾德」(The Great Winfield),穿著牛仔褲和牛仔靴上班,把股價從5元追到50元。在《超級貨幣》裡,由於1970年代初期的信用緊縮與股市崩盤,他的帳面價值蒸發了90%。但他沒有因此慌了手腳。他依然擁有他用賺來的錢買下的亞斯本(Aspen)山邊的土地,在哥倫比亞大學攻讀藝術史。他買了一些受監管的公共事業公司股票。我問:「偉大的溫菲爾德買進公共事業股?」他說:「時局變了,我的老弟,時局變了。當時局變了,我們得承認它變了。」本書中有個不穿襪子、不打領帶的傢伙叫做西摩頭頭(Seymour the Head),他甚至在2005年上了《紐約時報》(New York Times)。他是集體訴訟中的知名人士,身為一個權益受損的投資人,能否平心面對正在打官司的律師事務所,有一些麻煩。
偉大的溫菲爾德說世事多變,但有時萬變不離其本。例如,這一版《超級貨幣》上市時,我們正忙著打一場昂貴又不得人心的戰爭,我們的預算赤字巨大,國家籠罩在分裂而憤怒的氛圍中。世事多變,但萬變不離其本。情況可能會回到1970年初:越戰和它的赤字,加上討厭的事情埋伏在下一個轉角的感覺。金融圈即將發生結構性的改變,就像第一版出版時那樣。這些變化在1970年代讓華爾街的公司四去其三。我們不知道這個10年將會發生什麼事,但我們感覺得到微微的震動。
這兩本書在趣聞和某些角色之下,想要處理嚴肅的主題。例如《金錢遊戲》表明,世人把金融主題視為理性,因為遊戲是以數字來衡量,而數字是有限的和可靠的。但是《金錢遊戲》卻說,真相並非如此。任何有識之士都能看出,行為——心理學——跟結果大有關係。而且,世人也不像經濟學家假設的那樣,會預設人們會為了理性的利益最大化為前提來行動。直白地說,《金錢遊戲》是一本關於「形象、現實、認同、焦慮與金錢」的書。書中有一些警句,像是「股票並不知道你持有它」、「價格沒有記憶」,以及「昨日與明日無關」。富達創辦人詹森先生(Mr. Johnson)測試了這些論點,「群眾的行為猶如單身女郎」,而且有位精神科醫師認為,有些人是真心想賠錢。詹森先生也有點預言味道地說,「我們這個時代的調性是虛妄」。這個想法驚世駭俗到《華爾街日報》將本書登在頭版時,下了「認為市場不理性、打擊華爾街的新書」的標題。
數十年後,阿莫斯・特沃斯基(Amos Tversky)和丹尼爾・康納曼(Daniel Kahneman)發表開創性的研究成果,即如今成為顯學的行為經濟學,那麼,他們發現了什麼呢?人的行為可能不理性。他們沒有充分利用優勢,他們害怕失敗。特沃斯基和康納曼都是心理學家,不是經濟學家。他們在心理學上的研究成果是令人驚豔的創舉;他們建構的賽局、難題和情境,能顯露出人的真實行為,和古典經濟學的假設相反。他們稱此為「展望理論」(prospect theory),並發表在經濟學學術期刊《計量經濟學》(Econometrica)上,而不是發表在《心理學評論》(Psychological Review)上,因為前者刊登了許多與決策有關的知名論文。要是發表在心理學期刊上,影響力或許沒有那麼大。為了在市場上找到一些優勢,我的同事和我鑽研特沃斯基和康納曼,以及他們的追隨者理查・塞勒(Richard Thaler)(我必須說,沒有特別的財務成績)。康納曼在2002年獲得諾貝爾經濟學獎(特沃斯基在獲獎前幾年已經過世)。
《超級貨幣》同樣企圖呈現一些嚴肅概念;從詳細闡述未開發地區的通用汽車(General Motors)工廠,到討論新教倫理這個傳統的生產力的引擎是否已經人間蒸發。超級貨幣(Supermoney)是我創的詞,用來表示你錢包裡的鈔票和這個國家真實財富之間的差距,超級貨幣是資本化後的收益或利潤,當它們跑進市場,就是股票。你可能在Google公司非常賣力地埋首於演算法工作,但你的週薪跟Google的股票選擇權相比卻是小巫見大巫,選擇權對市場意見的影響,是股票作用力的數倍。兌現你在Google的週薪支票,你會擁有錢;兌現選擇權,你將擁有超級貨幣。於是這個國家——其實是全世界——在沒有錢、有錢以及擁有超級貨幣的人之間,有著極大的差距。超級貨幣也被視為要為我們經濟系統中無法量化的部分負責。一株500歲的加州紅杉被劈倒了,在GDP裡記錄為增加,但少了一株紅杉卻沒有扣除。而且就算有大量超級貨幣,也不保證社會和諧。本書問,通用汽車會相信和諧嗎?奇異會相信美與真理嗎?問題的措詞方式帶有來者不善、尖銳、記者的語調,但是問題延伸出了一些討論,而且至今依然可以質問。
我也要在這本新版的序中,感謝私募投資公司Craig Drill與華倫・巴菲特的協助。
©亞當・斯密,2006年
【導讀】
導讀:希望、貪婪與恐懼
約翰・柏格John C. Bogle
《超級貨幣》和亞當・斯密的前作《金錢遊戲》一樣,談論的是後來被稱為「沸騰年代」(Go-Go years)的美國股市。早在華倫・巴菲特(Warren Buffett)成為投資成功與樸實金融見解的典範之前,本書就介紹了這位如今全球最受矚目的投資人。在《超級貨幣》裡,作者「亞當・斯密」跑到奧馬哈去見這位威爾・羅傑斯(Will Rogers)式的人物,後來還帶他去上他的電視節目《亞當・斯密的金錢世界》(Adam Smith’s Money World)。巴菲特在沸騰年代裡最與眾不同的地方是...
目錄
導讀:希望、貪婪與恐懼/約翰・柏格
新版作者序:巴菲特是誰?超級貨幣是什麼?
第1部 超級貨幣
1 形而上的疑問
2 流動性:小散戶的感受
3 超級貨幣在哪裡
第2部 音樂幾乎停歇的那一天
1 1970年6月的銀行們
2 1970年9月的股票經紀人
第3部 專家們
1 往日情:大搶購恐慌
2 為1,500名投資專業人士舉辦的失敗團體治療
3 警世寓言:記住這一切,在你勝利的新時刻
4. 我的瑞士銀行如何揮霍4,000萬後破產
5. 肯定有人做對了:大師的教誨
第4部 這個體制搞砸了嗎?
1 超級貨幣的貶值
2 超級貨幣生力軍
3. Beta值風潮
後記
一點補充說明
表1:美國儲蓄與投資部門報表
表2:美國非金融部門的募資報表
表3:商業票據流量表
表4:羅徹斯特大學的資產組合
導讀:希望、貪婪與恐懼/約翰・柏格
新版作者序:巴菲特是誰?超級貨幣是什麼?
第1部 超級貨幣
1 形而上的疑問
2 流動性:小散戶的感受
3 超級貨幣在哪裡
第2部 音樂幾乎停歇的那一天
1 1970年6月的銀行們
2 1970年9月的股票經紀人
第3部 專家們
1 往日情:大搶購恐慌
2 為1,500名投資專業人士舉辦的失敗團體治療
3 警世寓言:記住這一切,在你勝利的新時刻
4. 我的瑞士銀行如何揮霍4,000萬後破產
5. 肯定有人做對了:大師的教誨
第4部 這個體制搞砸了嗎?
1 超級貨幣的貶值
2 超級貨幣生力軍
3. Beta值風潮
後記
一點補充說明
表1...