下一波全球貨幣大崩潰

名人推薦：一本非常有用的著作……頗引人入勝。

── 丹姆（Kenneth W. Dam），前美國財政部副部長、歷經三屆美國總統顧問

《下一波全球貨幣大崩潰》議題極為廣泛、且具有挑動性的觀念，但以冷靜平衡的筆調清楚解釋和說明，避免聳動和誇大，卻能成功反駁主流的市場觀點。瑞卡茲的睿智讓他得以連結其他人難以察覺的蛛絲馬跡，很值得一讀。

── 海瑟威（John Hathaway），托克維爾黃金基金經理人

本書精采記述全球金融體系累積的沉重壓力，尤其是從2008年金融危機以來。瑞卡茲是天生的好老師，任何想認真學習金融危機及其根源的學生，一...

戰神的臉

如果可能從電腦室或股票交易所發動戰爭而摧毀敵國，那就不再有戰場嗎？……如果今日的年輕人接到命令時問：「戰場在哪裡？」答案將是：「無所不在。」

──喬良上校和王湘穗上校，中國人民解放軍，一九九九年

我們的敵人也在培養打擊我們……金融市場的能力……我們不能在幾年後回顧今日時才發現，為什麼我們在面對安全和經濟的威脅時卻沒有因應對策。

──美國總統歐巴馬，二○一三年二月十二日

未來的戰爭

戰爭的目的之一是瓦解敵人的意志和經濟能力。聽起來可能出乎意料，但在瓦解敵人能力上，透過攻擊市場來毀滅財富比擊潰敵人的軍艦有效。金融戰爭是未來的戰爭，而在探索未來上，沒有人比國防部資深軍官馬榭爾（Andy Marshall）下更多工夫。

二○一二年九月一個下著雨的早上，坐在五角大廈會議室一張桌子旁的馬榭爾身體微向前傾，環繞會議桌坐著三位知名的投資經理人、三位證管會官員，和數位智庫專家，以及馬榭爾的幕僚。這些精心挑選出來的與會者要討論的主題是金融戰爭。

「這很有意思。」馬榭爾說。在靜靜聽了我們討論中國囤積黃金和可能用來當作削弱美元匯價的金融武器後，他終於開口說話。

連馬榭爾的同事都稱呼他「馬榭爾先生」以示尊敬，而九十二歲高齡的他確實德高望重。他的正式頭銜是國防部長辦公室網路評估處主任，非正式頭銜則是五角大廈未來長（chief futurist），專責展望未來，在沒有人知道威脅存在之前就預知並評估美國國防安全的威脅。馬榭爾從一九七三年來就擔任這個職務，歷經八任總統的更迭。

他參與國防策略的經歷還更早，可以追溯到一九四九年他加入草創時期的智庫蘭德公司（RAND Corporation）。他的前同事和門徒可以列出一長串名單，包括卡恩（Herman Kahn）、施萊辛格（James Schlesinger）、倫斯斐（Don Rumsfeld）、錢尼、沃夫維茲（Paul Wolfowitz），和其他過去八十年來的重量級國安決策官員。從二次大戰以來，在戰略事務影響力的深度和廣度上，只有尼采（Paul Nitze）堪與馬榭爾比擬。

如果社會大眾對馬榭爾的名字比這裡提到的人陌生，那是刻意安排使然。他幾乎從未接受採訪或發表演講，也不公開露面，他的論述也大多屬於機密。在會議中他展現獅身人面獸般的沉靜，不發一語地傾聽很長的時間，偶爾說的幾句話則顯示他吸收了每個訊息，而且正思考三步以後的事。

雖然大多數美國人未聽過馬榭爾，中國軍方早已知曉這號人物。馬榭爾是二十世紀末「軍事事務革命」（revolution in military affairs；RMA）的主要理論家，他曾預測強大的電腦運算力將促成武器與戰略的大幅變革。精準導引武器、巡弋飛彈，以及無人飛機都是RMA的一部分。人民解放軍將領陳舟是近日幾份中國戰略白皮書的主要作者，他告訴《經濟學人》（The Economist）：「我們徹底研究RMA，我們認為最了不起的人物是五角大廈裡的馬榭爾……我們翻譯他寫的每個字。」

馬榭爾深諳美國與中國的潛在衝突，事實上，他是美國在西太平洋與中國戰爭計畫的主要擘畫者。這個機密級的計畫稱作「空海整體作戰」（Air-Sea Battle），牽涉到遮蔽中國的偵察能力和精準飛彈，接著展開大規模空中武力和海軍攻擊。

現在，馬榭爾聽的簡報不是動力武器或空海戰術，而是主權財富基金、隱祕的收購黃金，以及美國聯準會政策對國家安全帶來的潛在威脅。

中國有超過三兆美元的美元計價投資，聯準會的決策若導致美元每貶值一○％，就表示有三千億美元的實質財富從中國轉移給美國。我們不清楚中國可以容忍多久其累積的財富遭受這種掠奪。如果中國無法在海空作戰上打敗美國，他們可以在資本市場發動攻擊。

當天與馬榭爾討論到的威脅與中國的軍事理論完全符合。包括金融戰爭和網路戰爭在內的無限戰爭（unrestricted warfare）理論，可以追溯其根源到一九九五年，當時北京軍事科學研究院（MSA）的王普豐少將發表一篇論文，題目為「信息戰爭與軍事革命」，文章先向馬榭爾致敬後，繼續寫道：

在不久的將來，信息戰爭將決定未來戰爭的形式。我們看出這個信息戰爭的發展趨勢，認為它是中國軍事與備戰現代化的一股驅動力量。這個趨勢攸關獲得未來戰爭的勝利。

中國人民解放軍在一九九九年取名《超限戰》的書中，更清楚地闡述此一學說。無限戰爭的戰術包括以無數種方式攻擊敵人，而不使用飛彈、炸彈、魚雷等動力武器。這類戰術包括使用散播生物、化學或放射性元素的大規模毀滅性武器，以造成平民死傷和恐嚇人民。其他無限戰爭的例子還有網路攻擊，可以達到讓飛機無法飛行、打開水閘、造成停電以及關閉網際網路等效果。

近來金融攻擊也已列入王普豐和其他人最先闡述的系統性威脅清單上。《超限戰》在「戰神的面孔模糊了」章節中談到這個主題，寫作這本書的時間是在一九九七年亞洲金融危機之後不久，而那場金融危機在一九九八年蔓延成全球金融恐慌。當時亞洲的危機主要由西方銀行家突然從亞洲新興市場撤資引起；西方主導的IMF提供的錯誤經濟建議，使得災難益發嚴重。從亞洲的觀點看，整個災難看起來就像西方顛覆他們經濟的陰謀。當時的情勢確實動盪不安，從印尼到南韓都引發暴發和流血。敵意升高到馬來西亞總理馬哈迪（Mahathir Mohamad）和避險基金投資大戶索羅斯（George Soros）在一九九七年九月香港舉行的IMF年會上，爆發指名道姓的公開衝突。

中國比其他亞洲國家較少受到那場恐慌的影響，但他們趁機研究情勢，開始看清楚大銀行和IMF聯手足以造成社會的破壞、甚至導致政權更迭。當時中國對危機的對策是累積龐大的美元準備，以便在西方的債權人突然「擠兌」時不致受傷害。一九九七到一九九八年危機的教訓，總結於兩位中國軍事將領帶著詩意和先見之明的文字中：

西方世界一度令人讚嘆不已的經濟繁榮轉眼變成衰退，有如一夕間秋風掃落葉般……更嚴重的是，經濟的挫敗導致社會和政治秩序幾近崩潰。

中國走在我們前面，一九九七年的亞洲金融危機，刺激他們在一九九九年建立戰略金融戰爭理論。比較之下，美國對金融戰爭的思維直到十年後的二○○九年才逐漸成形，刺激的因素則是二○○八年更大的全球金融恐慌的衝擊。到二○一二年，中國和美國都已投入廣泛的努力在發展戰略和戰術金融戰爭理論。我們的小組就是在這種背景下，應召喚向馬榭爾和他的團隊簡報逐漸興起的威脅。

金融戰爭有攻擊和防衛兩個面向，攻擊包括對敵方金融市場的惡意行動，目的是阻斷交易和摧毀財富。防衛牽涉早期偵測攻擊和迅速反應，例如關閉市場和封鎖敵方通訊。攻擊可能包括先制攻擊或第二擊報復。在賽局理論中，攻擊和防衛合而為一，因為第二擊報復可以有足夠的破壞力以阻止先制攻擊。這套理論的脈絡與馬榭爾在一九六○年代初冷戰期間協助發展的核武戰爭理論一致，即所謂的相互保證毀滅（Mutual Assured Destruction；MAD）。現在有一套相互保證金融毀滅（MAFD）的新理論正要興起。對馬榭爾來說，金融武器雖然是新的，嚇阻理論並非現在才有。

金融戰爭中不僅攻擊與防衛有所區別，實體目標（如交易所電腦）和虛擬目標（如商務關係）也大不相同。虛擬目標牽涉建基於信任的商務運作，一個看起來誠實無欺的實體可以透過耐心、重複交易而獲得信任，然後利用這種信任突然以大量惡意、操縱的買賣單來造成交易系統阻塞。

實體目標包括伺服器、交換器、光纖纜線和其他通訊管線的龐大網路，以及交易所建築本身。交易所的工程師或是敵人都很了解，藉由駭客攻擊來破壞這條電子鏈結中的某個環結，就可以造成混亂和迫使市場關閉，或至少暫時中斷。更猛烈的攻擊可以關閉市場幾週、甚至幾個月，視破壞程度而定。

二○○八年的金融崩潰不是金融戰爭造成的，但它向美國官員展示全球金融體系的複雜和脆弱。二○○七年十月到二○○九年三月間，約有六十兆美元的財富遭摧毀。如果這種大災難可以由無害的抵押貸款等金融工具造成，我們不難想像由深知體系運作方式的專家進行的惡意市場操縱，可能造成多麼嚴重的傷害。

所幸因為有馬榭爾和其他人，世人已愈來愈了解精心設計的網路金融攻擊造成的破壞，可能比任何傳統軍事攻擊的殺傷力都大。



結論

在金融領域，沒有水晶球可以預測一個結果、然後循單一途徑前進，但我們有可能描述多條路徑以及沿途的標誌。情報分析師稱這些里程標誌為「指標和警示」。一旦指標和警示被具體描述後，就必須仔細觀察事件，不是走馬看花地瀏覽新聞標題，而是進行動態的系統分析。

債券基金巨擘太平洋投資管理公司（PIMCO）執行長伊爾艾朗（Mohamed El-Erian），率先以「新常態」來描述二○○八年金融危機後的全球經濟。但他只說對一半，舊常態已經消失，但新常態尚未到來。全球經濟已失去其舊平衡，但尚未穩定在新狀態下。世界經濟正經歷新舊交替的轉換期。

現今全球金融體系問題的關鍵不是貨幣、而是債務。貨幣創造被當成處理債務違約的手段。在利慾薰心和鋌而走險的銀行家帶領下，二○○五年的美國用過度的抵押貸款債務和貸款人還不起的信用，毒化了整個世界。抵押貸款問題本身雖然嚴重，卻還能管理；無法管理的是以抵押貸款為本的數兆美元衍生性金融商品，還有更多兆美元用來融通抵押擔保證券以及支持衍生性商品的再買回協議（repurchase agreement）與商業票據。

當無可避免的崩盤發生時，虧損不限於應負責的銀行和債券持有人，而是透過聯邦財政傳遞給社會大眾。從二○○九年到二○一二年，美國財政部累積五兆美元的赤字，聯準會印製一‧二兆美元的新貨幣。世界各國也紛紛進行類似的赤字和印鈔計畫，銀行也馬不停蹄地創造衍生性金融商品。只有一部分的民間債務違約被打消。

銀行家的工作和紅利後來都保住了，但社會大眾的利益卻白白犧牲。民間債務問題被遠超過民間債務的公共債務所取代，這些債務無法以實質金額償付，因此違約接踵而至。較小國家的違約如希臘、阿根廷，出現以債務違約和銀行存款人損失的形式。大國家的違約如美國，則將透過全面通貨膨脹，以向儲蓄者、存款人和債券持有人盜竊的形式進行。

更大的挑戰是一種幾乎已被遺忘的現象發出的警告：通貨緊縮。通縮這種一九三○年代以後就很少見的現象，如今已漸漸生根，破壞了央行打的通膨如意算盤。通縮根植於蕭條心理，投資人受到二○○八年事件的震撼和驚嚇，他們的立即反應是停止支出、規避風險和轉向持有現金；就是這些反應啟動了通縮的機制。從二○○九年來，股票價格和房價已經漲升不少，但仔細檢驗兩個市場就可發現，股市成交量偏低，槓桿卻相當高。這些跡象顯示，指數上漲實際上是資產泡沫，由專業交易商和主要是避險基金的投機客所推動，一般大眾的參與已大幅減少。同樣的，房價漲升的原因不是傳統的家庭組成，而是投資人聚資金成資產池，以槓桿方式收購大型房屋計畫、重組住宅債務，或把房貸轉變成租賃。現金流可以讓這些資產池看起來像很有吸引力、類似債券的投資工具，但別把這種金融工程誤認為正常健康的房市。資產價格上漲對財務報表和電視名嘴雖是利多，但對打破一般投資大眾和儲蓄者的通縮心理毫無助益。

央行追求通膨卻不可得的事實，是根本通縮已根深柢固的指標。以對抗通縮之名印製鈔票，可能導致對法幣系統的信心淪喪。如果通縮心態被打破，通膨心理將大幅翻升，超越央行控制的能力，結果將失控並且無法逆轉。不管是通縮生根或通膨失控，我們都將喪失伏克爾認為最珍貴的東西：信心。對貨幣體系的信心一旦淪喪，很少能夠再恢復。

很可能我們將需要一套新體系，具備能激發新信心的新基礎。黃金擔保的美元在一九二五年到一九四四年的階段取代了英鎊；紙幣美元在一九七一年到一九八○年間取代黃金擔保的美元。在這兩個階段，信心都短暫喪失，並藉由新的價值保存體系而得以重振。

不管對美元信心淪喪是肇因於外部威脅或內部輕忽，投資人都應問兩個問題：接下來會如何？財富在這個轉變過程將如何保存？

三條途徑

美元崩潰將採取三條途徑之一，第一條是世界貨幣特別提款權（SDR）；第二條是金本位制；第三條是社會動亂。每一種結果都可以預見，且都有相應的資產配置策略可以做最好的財富保存。

以SDR取代美元做為全球準備貨幣已在進行中，且IMF已擬訂出經過美國非正式背書的十年轉型計畫。這個計畫牽涉增加流通的SDR數量，和興建一套SDR計價的可投資資產、發行者、投資人和交易商的基礎設施。美元在SDR一籃子貨幣的長期權值將降低，人民幣權值相對將提高。

這個由IMF擬訂的計畫放大了索羅斯偏好的操作方法，索羅斯和他最欣賞的哲學家波普爾（Karl Popper）稱之為「點滴工程」（piecemeal engineering），是他們認為最好的社會工程模式。他們的理想是，透過幾乎注意不到的漸進小改變來進行大改變，且可以視狀況需要加快或延緩速度。在索羅斯—波普爾的方法下，IMF從一九六九年開始推動以SDR為世界貨幣的目標，可以輕易延後到二○二五年，或任何波普爾描述為「情況較有利」的時候。

中國的默許是使用SDR的必要條件，而為了交換它的認可，中國將堅持SDR的使用不再像以前那樣為了拯救美元，而是為盡可能取代美元。這個過程可能在幾個月之間完成，也就是說國際貨幣體系的標準將以閃電般的快速建立。這個轉變將造成美元通貨膨脹，不是因為新印製的美鈔，而是因為美元對SDR將貶值。此後美國經濟將面臨大幅度的結構調整，因為美國發現必須透過在全球市場的競爭賺取SDR，而不能再靠隨意印製美鈔。

在這種情況下，銀行存款、保險單、年金和退休給付等形式的儲蓄，將大幅折損。

恢復金本位制是擺脫不斷印鈔票循環的另一個方法。這可能因極度通膨所造成，必須靠黃金來恢復信心；也可能因為極度通縮迫使政府重估黃金價格，以提高整體物價水準。採用金本位制當然不是出於選擇，而是在信心崩潰時迫於必要的作法。初期設定的非通縮性平衡金價約為每盎司九千美元，視金本位制設計的條件而可能更高或較低。流通的貨幣將不是金幣，而比較可能是美元（如果由美國帶頭採取新制）或SDR（如果IMF是中介機構）。這種由黃金擔保的SDR將與紙SDR大不相同，但對美元的影響將大同小異。任何朝向黃金美元或黃金SDR的演變將帶來通膨，因為黃金重估的價格勢必遠高於現今，如此才能以既有的黃金庫存來支持世界貿易和金融。和紙SDR的情況一樣，美元對黃金貶值所造成的通膨將折損各式各樣的儲蓄。

社會動亂是第三條可能的途徑。社會動亂牽涉暴動、罷工、破壞和其他脫序情況。它與社會抗議明顯不同，因為動亂牽涉違法、暴力和毀損財產。動亂可能是針對極度惡性通膨的反應，這種惡性通膨被普遍視為由國家進行的竊盜，而且是正確的看法。社會動亂也可能是極端通縮，伴隨著破產、失業和削減社會給付所造成。動亂還可能是金融戰爭或體系崩潰的結果，因為民眾意識到他們的財富在一連串入侵、操縱、內部紓困（bail-in）和沒收後，已經所剩無幾。

社會動亂不可能預測，因為它是複雜系統正在興起的特性。社會動亂從最複雜的系統—社會—自然發生，這個系統比它涵蓋的金融和數位系統更大且更加複雜。金融暴動（money riot）將讓監管當局措手不及。一旦社會開始崩解，將很難控制下來。

七個跡象

投資人必須密切注意經濟正朝向哪種途徑的指標和警告。以下說明七個重要跡象。

第一個跡象是黃金價格。雖然金價受到央行的操縱，任何脫序的價格波動就是操縱陰謀崩潰的跡象，顯示央行透過租賃、不分配黃金銷售和期貨交易的努力遭遇挫敗。金價如果快速從每盎司一千五百美元漲升到二千五百美元將不是泡沫，而是實體買進的恐慌已經開始，而官方的賣空操作並沒有發揮壓制的效果。反過來看，如果金價跌破每盎司八百美元或更低，將是嚴重通縮的跡象，對各類資產的槓桿投資人可能造成重創。

央行將繼續收購黃金。特別是中國的收購是美元崩潰的第二個跡象。中國在二○一四年末或二○一五年初如果宣布收購超過四千噸黃金，將是這股大趨勢的重大指標，且將預告通膨的來臨。

IMF的治理改革。第三個跡象意謂提高中國的投票權，和美國立法把美國承諾的信用額度轉變成所謂的IMF配額。SDR一籃子貨幣組成的改變如果降低美元的權值，將是美元通膨的警訊。SDR基礎設施建立的具體措施也值得注意，如果全球性的大企業如卡特彼勒（Caterpillar）和奇異發行SDR計價債券，並由主權財富基金或地區開發銀行買進，這將是把SDR當作世界貨幣的計畫加速進行的表徵。

監管法規改革失敗。第四個跡象將是銀行業遊說者打敗美國監管當局和國會在限制大銀行規模、降低銀行資產集中，或限縮投資銀行活動上的努力。葛拉斯—史帝格法案一九九九年遭廢除，是直接導致二○○七年房市崩潰和二○○八年恐慌的罪魁。國會正致力於恢復葛拉斯—史帝格法案的主要條款。但銀行業的遊說者正動員阻擋這些改革，並阻礙規範衍生性金融商品、提高資本要求和限制銀行家紅利的立法。銀行遊說者掌控國會，因此改革的努力是否能深入到基礎很值得懷疑。但是如果沒有改革，銀行部位的規模和盤根錯節將繼續擴增，且速度遠超過實質經濟成長的速度。其結果將是另一場無法預料的體系崩潰，超越聯準會所能控制的規模。恐慌的立即衝擊將具有高度的通縮性，包括黃金等資產將被大舉拋售以籌措現金。在這場通縮性的大拋售之後，接踵而至的將是IMF挹注大量SDR到體系所造成的通膨。

系統崩潰。第五個跡象是愈來愈頻繁發生的事件，例如二○一○年五月六日道瓊指數在幾分鐘內閃崩超過千點；或者二○一二年八月一日騎士資本公司電腦故障，造成騎士損失慘重；或者二○一三年八月二十二日那斯達克股市的暫時關閉。從系統分析師的觀點看，這些事件應該以複雜系統的特性來看待。這些崩潰不是銀行家貪婪直接的結果，而是採用高速、高度自動化、大量交易電腦的惡果。這類事件不應以異常情況來看待，而應預期它們會發生。如果這種事件發生的頻率增加，可能意謂交易系統已愈來愈不穩定，即將失去平衡，甚至可能是中國或伊朗的軍事單位正透過刺探和假攻擊來磨練他們的網路攻擊能力。從系統風險的觀點看，結果可能是拋售資產、導致立即的通縮，繼之以聯準會和IMF以大量新印製的鈔票挹注經濟而煽起通膨大火。

量化寬鬆和安倍經濟學退場。第六個跡象將是美國或日本收購的資產持續減少，助長了通縮的力量，壓抑資產價格和成長。這在美國結束第一輪和第二輪量化寬鬆時就已發生過，在二○一二年日本銀行取消承諾的寬鬆時也曾發生。不過，在收購資產減少後，隨著通縮效應顯現，預料在一年內收購會再度增加。這將是聯準會從二○○八年、日本銀行從一九九八年以來採取時斷時續貨幣政策的另一個週期的開始。反覆陷入通縮使得通膨更難達成。比較可能的情況是，美國和日本都會在通膨達到二％以後還繼續印鈔票，屆時通膨大幅漲升的風險將急遽升高，因為預期心理的改變將變得愈來愈難以反轉，尤其是在美國。

中國崩潰。第七個跡象將是中國的金融因為理財產品龐氏騙局崩潰而瓦解。中國金融業與世界其他國家交互關係的程度，比美國和歐洲的主要銀行低，因此，中國崩潰的影響力主要將局限在國內，中國共產黨將利用主權財富基金持有的外匯準備來安撫儲蓄者，和挹注銀行資本。不過，善後工作將包括中國再度壓抑外匯市場，甚至貶值人民幣，以促進中國的出口，創造就業和恢復在崩潰中損失的財富。在短期內，這將具有通縮性，因為降價的中國產品將再度湧進全世界的供應鏈。就長期來看，中國的通縮將遭遇美國和日本的通膨，因為兩國的貨幣寬鬆政策將抵銷日圓或美元的升值。到那時候，貨幣戰爭將死灰復燃，就像從未停止過那樣。

不是上述所有七個跡象都會出現。一些跡象的出現可能導致其他跡象消失或延遲發生。它們的出現也不會依照一定順序，當一個跡象出現時，投資人應該警覺前面描述的具體結果，以及對投資的影響。

五種投資

在極端通膨、極端通縮或社會動亂的情況下，哪些投資組合最可能經得起考驗？以下的資產已證明有能力在通膨和通縮下表現良好，並曾歷經從三十年戰爭到納粹德國社會動亂期間的考驗。

黃金。可投資資產中配置一○％到二○％黃金是明智之舉。這種配置必須採取實體黃金的形式，例如金幣或金塊，以避免當局採取暫停交易和現金交割的措施影響紙黃金市場。投資人也必須考慮安全且容易存取的儲藏方式，但是應該避免放在銀行，因為存放於銀行的黃金在最需要時可能將無法提領。不建議配置超過二○％，因為黃金價格波動較大，且易受操縱，而且有其他可投資資產也能達到同樣的保存財富功能。計算黃金保值功能的好方法之一是，二○％的投資配置，和五○○％的報酬率，提供一○○％的投資組合避險。黃金在通膨時表現良好，直到利率被提高到超過通膨率。在通縮時，黃金的名目價值初期會下跌，但表現可能仍然比其他資產類別好。如果通縮持續不退，黃金將隨著政府貶值紙貨幣以製造法幣通膨而大幅漲升。萬一不幸發生社會動亂必須逃難，黃金提供較高的價值對重量比，且容易攜帶。

土地。這項投資包括黃金地段的未開發土地，以及有農業潛力的土地，但不包括持分土地。和黃金一樣，土地在通膨環境的表現良好，直到名目利率超過通膨率。土地的名目價值在通縮時可能下降，但開發成本下降速度會更快。這表示土地可以在通縮階段的底部時以低廉的成本開發，並在隨後可能進入的通膨期中獲得較高的報酬。紐約市的帝國大廈和洛克斐勒中心都興建於大蕭條時期，並從當時的低勞工和建材成本獲益。兩個計畫在後來都證明是絕佳的投資。

藝術品。這包括博物館級的繪畫和素描，但不包括廣泛類別的收藏品如汽車、葡萄酒或紀念品。藝術品在通膨和通縮期都提供類似黃金的報酬率，而且不受央行操縱黃金價格的影響。央行不擔心藝術品市場脫序的價格上漲，而且不會以干預來阻止漲勢。投資人可以專注在已成名的藝術家，避免會褪流行的熱潮。繪畫也容易攜帶，並提供極高的價值重量比。一幅一千萬美元的繪畫重量只有兩鎊，相當於每盎司價值三十一萬二千五百美元，是黃金價值重量比的兩百倍，而且不會觸發金屬偵測器。高品質的藝術品可以透過集資投資工具以低於一千萬美元購買，並可提供極高的報酬率，雖然這類工具缺乏直接持有藝術品的流動性和可攜帶性。

另類基金。這包括採取特定策略的避險基金和私募股權基金。專門為因應通膨、通縮和動亂而設計的避險基金策略，包括多空股票基金、全球總經基金，和以天然資源、非金屬、水源或能源為目標的硬資產策略。私募股權策略應該也牽涉硬資產、能源、交通和自然資源。以投資金融股、新興市場、主權債券和信用工具的基金，未來將承受較高的風險。避險基金和私募股權基金提供不同程度的流動性，而一些基金可能在五到七年間無法提供流動性。經理人的挑選很重要，而且說比做容易。整體來說，這些基金應在投資組合中有一席之地，因為分散投資和精明能幹的經理人帶來的利益超過缺少流動性。

現金。這在通膨失控和貨幣崩跌威脅下的世界似乎是一個令人意外的選擇，但現金至少暫時有一席之地，因為現金是絕佳的通縮避險，而且有與生俱來的彈性，賦予持有人隨時轉進其他投資的能力。投資組合裡的現金也可降低整體投資組合的波動性，它的效應與槓桿正好相反。尋找理想現金貨幣的投資人可以考慮新加坡幣星元、加幣、美元和歐元。現金在發生崩潰後可能不是最好的投資，但在崩潰發生前卻能發揮很大的作用。當然，困難之處在於注意跡象和警訊，並及時轉進前面提到的另類投資。

整體而言，二○％黃金、二○％土地、一○％藝術品、二○％另類基金和三○％現金的投資組合，應該能在通膨、通縮和社會動亂的情況下，提供最理想的財富保值組合，同時能提供較高的風險投資報酬率與合理的流動性。但想達成這些目標的投資組合都不適合「買進然後緊抱」的投資人。這個投資組合必須積極管理。隨著指標和警示變得愈來愈顯著，和若干結果的展望變得更加清楚，這項投資組合必須以合理的方式做調整。如果黃金漲升到每盎司九千美元，這時候也許是賣出黃金和買進更多土地的好時機。如果通膨比預期更快攀升，也許就應該把現金轉換成黃金。五年來表現良好的私募股權基金也許應該贖回而不再重新投入，因為屆時環境可能變得更危險。投資人無法精確預測投資組合的績效，因此必須隨時注意這七個重要跡象，對未來展望也必須保持若干彈性。

雖然本書描述的假設情況很危急，但未必明天就會發生。許多條件取決於政府和央行，以及那些即使在追求毀滅性的政策時也堅持不懈的機構。這個世界曾經歷過比金融崩潰更大的危機，熬過難關並為歷史留下見證。但當崩潰到來時，我們寧可已做好承受風暴的準備。我們不是無能為力，我們可以現在就開始準備因應央行傲慢無可避免的結果。

戰神的臉

如果可能從電腦室或股票交易所發動戰爭而摧毀敵國，那就不再有戰場嗎？……如果今日的年輕人接到命令時問：「戰場在哪裡？」答案將是：「無所不在。」

──喬良上校和王湘穗上校，中國人民解放軍，一九九九年

我們的敵人也在培養打擊我們……金融市場的能力……我們不能在幾年後回顧今日時才發現，為什麼我們在面對安全和經濟的威脅時卻沒有因應對策。

──美國總統歐巴馬，二○一三年二月十二日

未來的戰爭

戰爭的目的之一是瓦解敵人的意志和經濟能力。聽起來可能出乎意料，但在瓦解敵人能力上，透過攻擊市場來毀滅財富比...

前言（節錄）

本書討論的是美元即將面臨的崩潰，但自然也延伸到國際貨幣體系可能崩潰的問題，因為如果大眾對美元的信心淪喪，將沒有其他貨幣可以取代美元成為國際準備貨幣的地位。美元是國際貨幣體系的支柱，兩者密不可分，如果美元倒下，整個體系將隨之崩解。這種雙重崩潰聽起來十分可怕，卻已變得愈來愈無法避免，相關理由將在後面的章節見到。

要了解美元面對的威脅，以及聯準會的政策反應，我們必須透過聯準會的眼睛看美元。從聯準會的觀點看，通膨不是威脅；事實上，高通膨既是聯準會因應債務危機的對策，也是它的政策目標。

即使困惑的評論家不了解，為什麼聯準會和其他主要央行印製空前大量的鈔票，而通膨卻紋風不動，但這種支持通膨的政策仍然無異於招引災難。許多人思考聯準會從二○○八年以來已增加基礎貨幣供給四○○％，通膨何以仍不見蹤影？其實有兩個解釋不難得出，而且這些解釋預告了未來可能的崩潰：第一是美國經濟已受到結構性的破壞，因此寬鬆的貨幣無法被引導到好的用途；第二則是通膨正要來臨。這兩種解釋都是事實—經濟遭到破壞，通膨正要興起。

本書以特別的方法檢驗這些事件。後續的章節對均衡模型（equilibrium model）、風險價值矩陣（value-at-risk metric）和相關性等標準經濟工具多所批評，你將看到，被廣泛使用的一般均衡模式在均衡已受到擾亂、或雙重均衡的情況下毫無意義。世界經濟尚未進入「新常態」（new normal），反而是從舊模式走向一個沒有羅盤或地圖的新領域。混亂是現在的常態。

危險來自裡面和外面。我們懷著央行可以拯救世界的錯誤信心；事實上，央行正在摧毀我們的市場。華爾街和監管當局用來測量衍生性金融商品危險性的風險價值模型很荒唐；它們掩蓋了過度的槓桿操作，而槓桿則轉變為扭曲我們社會的誇張薪酬。當隱藏的成本開始浮現、納稅人再度債台高築時，那些銀行家將安然無事地躲在他們的豪宅和駕著他們的遊艇出國。金融巨人將向容易受騙的記者解釋、或用錢買通政治人物，說他們完全無法預見崩潰的到來。

在我們拒絕面對債務與赤字真相的同時，全世界有數十個國家正向美元施加壓力。金本位已是歷史陳跡，但就在現今，世界各地的人卻搶著買進黃金，這暗示了我們重回金本位的可能性。我們也嚴重低估了網路金融攻擊的危險，以及世界金融大戰的風險。即將發生的美元和國際貨幣體系崩潰，是完全可以預見的。這不是煽動性的結論。國際貨幣體系在過去一世紀已崩潰過三次：分別在一九一四年、一九三九年和一九七一年。每一次崩潰都緊接著一段動盪期。一九一四年的崩潰接著是第一次世界大戰，繼之以一九一九年到一九二二年間交替出現的惡性通膨和蕭條期，直到一九二○年代中期恢復穩定，雖然一套有嚴重缺陷的金本位制又導致一九三○年代的崩潰。第二次世界大戰造成一九三九年的崩潰，直到一九四四年達成的布列敦森林協定（Bretton Woods Accord）恢復了穩定。一九七一年的崩潰促使尼克森放棄黃金與美元的兌換制，雖然這種結局早已醞釀多年；緊接著是一段混亂期，並以一九七八年美元幾近崩潰達到高峰。

即將到來的崩潰和過去相同，可能牽涉戰爭、黃金或混亂，或者三者兼有。本書描寫美元最急迫的威脅，可能在未來幾年就會發生，包括金融戰爭、通貨緊縮、惡性通膨，以及市場崩潰。只有現今已做好準備的國家和個人，才能安然度過即將到來的大動亂。

在取代常見的謬誤方法上，本書認為複雜理論（complexity theory）是觀察當前風險以及可能結果的最佳觀點。複雜理論在科學史上還相當新，但在其六十年歷史中曾被廣泛用在氣候、地震、社會網絡和其他緊密交織的系統上。複雜理論應用在資本市場仍處於萌芽期，但它用在風險矩陣（risk metrics）和價格動態上已帶來一些深刻的見解，並且比主流方法有更好的預測能力。

你將在後面的章節看到，下一波金融崩潰將無法從歷史找到類似的例子。不過，如果能清楚觀察我們的金融世界發生的事件，將有助於投資人思考最好的策略。在本書的結論中，你將找到一些建議，但如何決定最佳方法將有賴洞悉風險地雷區的所在，並在金融亂世中駐足思考美元的崩潰。

除了將對市場帶來哪些結果外，也想想金融戰爭。

金融戰爭

我們是否已做好打金融戰爭的準備？打金融戰爭與一般國與國間的經濟競爭大不相同，因為金融戰爭牽涉蓄意的敵對行動，而不是單純的競爭行為。金融戰爭必須使用衍生性金融商品和外匯的滲透，以便造成破壞、引發恐慌，最後瓦解敵方的經濟。金融戰爭遠超過工業間諜的範圍，後者至少從十九世紀初就已經存在。當時有一名叫洛威爾（Francis Cabot Lowell）的美國人記住英國動力織布機的設計，並在美國仿造出來。

現代金融戰爭的彈藥包括隱祕的避險基金，和可以破壞下單系統以偽造大量的賣單、對Apple、Google和IBM等公司股票發動攻勢的網路攻擊。對這類戰術抱持懷疑態度的效率市場理論家，低估了快速運作下的市場存在的非理性弱點。金融戰爭的目標不是財富最大化，而是追求勝利。

通貨膨脹

就晚近來說，從二○○八年以來聯準會已印製超過三兆美元的新貨幣，卻未引發美國的高通膨。聯準會已設定至少二‧五％、甚至更高的通膨目標，在目標達到前不會停止印製鈔票。聯準會視通膨為稀釋美國實質債務和逃避通縮幽靈的方法。

但這其中暗藏重大風險。歷史和行為心理學都證明，一旦通膨目標達到、預期心理改變，一個反饋循環將出現，更高的通膨將導致更高的通膨預期，繼之以又更高的通膨，循環不已。聯準會將無法控制這個反饋循環，因為這個發展並非貨幣政策的作用，而是人性造成的。

隨著通膨的反饋獲得能量，一九七○年代的歷史重演將為期不遠。飆漲的黃金價格和美元崩跌是一體的兩面，很快將接踵而至。下一波通膨失控與上一波的差異在於，俄羅斯、中國和IMF將轉而支持以黃金和特別提款權做為新的準備資產，捨棄美元。當美元下一次從鋼索墜落時，下面將不會有安全網。

通貨緊縮

從一九二七年到一九三三年，美國未曾出現持續的通貨緊縮；因此，美國人從未有過通貨緊縮的記憶。如果不是聯準會的大規模印鈔，美國從二○○九年到二○一三年將經歷嚴重的通縮。美國經濟普遍的通縮傾向並未消失，只是被大量的鈔票掩蓋住。

基於許多原因，通縮是聯準會最害怕的夢魘。通縮造成的實質所得增加無法課稅，如果一名校長每年所得為十萬美元，物價維持不變，而且她得到五％的加薪，她的實質稅前生活水準增加了五千美元，但政府會對增加的所得課稅，留給個人較少的錢。然而如果她的所得維持不變，而物價下跌五％，她的生活水準會增加相同的五千美元，但政府無法對增加的所得課稅，因為增加出於物價下跌的形式，而非薪資增加。

通縮會增加政府債務的實際價值，使償債更加困難。如果通縮未提撥準備，國家債務將馬上發生違約，造成的傷害將比通膨導致的違約更大。通縮會減損名目國內生產毛額（GDP）成長率，而且名目債務每年將因預算赤字而攀升。這往往會升高債務對GDP的比率，使美國陷於和希臘同樣的處境，進而增加發生主權債務危機的可能性。接踵而至的危險

對美元的威脅處處可見。美國本土的威脅來自聯準會的印製鈔票和惡性通膨的鬼魅。外來的威脅包括俄羅斯和中國累積的黃金（第9章將更深入討論）預示了轉移至新準備資產。

附帶的威脅更是不計其數。如果通膨沒有興起，原因將是無法阻擋的通縮，而聯準會的因應將是激進的黃金再膨脹（reflation）。俄羅斯和中國並非唯二想擺脫美元準備地位的國家，伊朗和印度可能帶頭建立一種亞洲準備貨幣，而波斯灣合作理事會（GCC）國家可能選擇一種由波斯灣國家央行發行的新區域貨幣，做為原油出口的定價貨幣。美元面對的地緣政治威脅可能不局限於經濟競爭，而會變得更具敵意，並且發展出以金融戰爭的形式。最後，全球金融體系可能因為內部的複雜性和外溢效應，而在沒有攻擊的情況下自行崩潰。

就目前來說，美元和國際貨幣體系是同義詞。如果美元崩潰，國際貨幣體系也會隨之崩潰；不可能出現其他情況。一般的小市民、儲蓄者和年金領受者，將成為崩潰帶來混亂的主要受害者，雖然這種崩潰不代表貿易、金融或銀行運作的結束。主要的金融參與者，不管是國家、銀行或多邊機構，將設法維持運作；同時財政部長、央行官員和國家元首將馬不停蹄地開會，以重新制定遊戲規則。如果在金融菁英重建體系前發生社會動亂，國家已準備好武裝警察、軍隊、無人飛機、監視和行政命令，以便鎮壓不滿分子。

未來的國際貨幣體系將不再以美元為基礎，因為中國、俄羅斯、產油國家和其他新興國家，將集體堅持結束美國的貨幣霸權，並創造一個新貨幣本位。新貨幣本位會不會以黃金、特別提款權或一套區域性的準備貨幣網絡為根本，仍有待觀察。不過，選項很有限，而投資人若能深入探究各種可能的發展，將得以掌握優勢，了解如何在這個新世界中保護財富。

這個體系已經失去控制，世界經濟的根本情勢已經改變，帶來了新參與者、忠誠對象的改變、政治運作的無能，同時科技的變遷已使得投資人無所適從。在本書中，你將一窺美元臨終前的情況，以及隨之而來的國際金融體系崩潰，並預期一個從舊世界的灰燼中升起的新體系會是何種樣貌。

前言（節錄）

本書討論的是美元即將面臨的崩潰，但自然也延伸到國際貨幣體系可能崩潰的問題，因為如果大眾對美元的信心淪喪，將沒有其他貨幣可以取代美元成為國際準備貨幣的地位。美元是國際貨幣體系的支柱，兩者密不可分，如果美元倒下，整個體系將隨之崩解。這種雙重崩潰聽起來十分可怕，卻已變得愈來愈無法避免，相關理由將在後面的章節見到。

要了解美元面對的威脅，以及聯準會的政策反應，我們必須透過聯準會的眼睛看美元。從聯準會的觀點看，通膨不是威脅；事實上，高通膨既是聯準會因應債務危機的對策，也是它的政策目標。

即使...

前言　即將崩潰的貨幣體系

第一篇　貨幣與地緣政治
01　預言
02　戰神的臉
第二篇　貨幣與市場
03　市場的崩毀
04　中國的新金融戰士
05　新德意志帝國
06　BELL國家、金磚五國和其他

第三篇　貨幣與財富
07　債務、赤字和美元
08　世界央行
09　黃金東山再起
10　十字路口
11　大亂局
12　結語
後記
註解

前言　即將崩潰的貨幣體系

第一篇　貨幣與地緣政治
01　預言
02　戰神的臉
第二篇　貨幣與市場
03　市場的崩毀
04　中國的新金融戰士
05　新德意志帝國
06　BELL國家、金磚五國和其他

第三篇　貨幣與財富
07　債務、赤字和美元
08　世界央行
09　黃金東山再起
10　十字路口
11　大亂局
12　結語
後記
註解