債券天王PIMCO葛洛斯

媒體推薦：台灣銀行董事長  張秀蓮

德盛安聯投信總經理  許慶雲

中國信託商銀執行副總總理  黃思國

財信傳媒董事長  謝金河

花旗銀行首席經濟學家  鄭貞茂 ——共同推薦 按姓氏筆畫排列



葛洛斯受同行敬重的程度，無人能及。他對市場的了解，以及如何從市場獲利的精闢 洞察，無人能出其右。本書作者米德頓帶你深入葛洛斯的世界，幫助你以專業觀點掌握金融市場的運作脈動。如果這本書是張債券，那 肯定是殖利率高達兩位數的最高等級3A債券。

——唐恩‧菲利浦斯Don Phillip...

引言——葛洛斯的一天

光憑外表，絕看不出葛洛斯是美國最有錢、最具影響力的人。他挺直地坐在交易桌前，淡褐色的頭髮從前面梳到側邊，鬆開的領帶圍著襯衫的領子，幾乎動也不動地盯著電腦螢幕。這裡是PIMCO，4200平方呎的交易廳裡有眾多擁擠的小格間，其中最寬敞的就是他的辦公室。這家公司位於距離華爾街3000哩的一棟小辦公室三樓，建築四周種著棕櫚樹，就在新港海灘俱樂部與一家叫時尚島（Fashion Island）的商場之間，從洛杉磯往南出發大約一小時車程——對一位2003年被《財星》雜誌評選為全球商界第十大有影響力的人來說，這種排場確實有點寒酸。

葛洛斯的沈默寡言和謙遜是他傳奇的一部分。他是眾人研究與好奇的目標，甚至是卜卦的對象——如同古代的堪輿師能﹁透視﹂田野和山坡，找到地下水；債券專家分析師也會研究他說的每句話，甚至詮釋他的手勢，以便判斷信用市場未來的走勢。他們對葛洛斯和他的同事相當感興趣，甚至不直呼他們的名字；他們稱葛洛斯交易債券的辦公室為「海灘」（The Beach），因為PIMCO辦公室附近就是陽光普照的加州沙灘。

就好像投資人鉅細靡遺地分析傳奇投資大師巴菲特（Warren Buffett）的股票交易，只要他對一家公司表示一點點興趣，股價就會飆漲，「海灘裡正在做什麼」的謠言和揣測，也不時在相對較平靜的債券市場流傳。由於葛洛斯能神奇地預測經濟未來的趨勢，加上他對股票市場的影響力不下於債券市場，「大街」（The Street，紐約華爾街）會花那麼多時間猜測「海灘」的秘密，也就見怪不怪了。不要理會專家預測聯邦準備理事會（Federal Reserve, Fed）在秘密會議做的決定，也別管巴菲特學家揣摩他最近的收購案：預期、詮釋和解讀葛洛斯腦袋裡源源不絕的想法才更重要。

有些人就是比較聰明，而葛洛斯顯然屬於這一類。葛洛斯在2002年3月的《投資展望》中討論到，他認為奇異公司的財報有明顯的不一致。這家最受推崇的美國公司向來以精明的管理與不斷提升盈餘的能力著稱，但葛洛斯批評它只是巴菲特波克夏（Berkshire Hathaway）的翻版，而且是有瑕疵的次級品。葛洛斯不以大家熟知的「工業集團」形容奇異，反而說它是一堆雜亂無章的投資，由一群拚命尋找賺錢機會的魯莽資本家所擁有。波克夏的經營與外界投資人隔絕、由一位天才所掌控，但是奇異最賺錢的部門奇異資本公司（GE Capital）則是上市公司的一部分，藉由發行商業本票給PIMCO這類的投資機構以籌措資金。儘管奇異資本的債信評等為AAA，葛洛斯寫道：「他們流通在外的商業本票金額，是銀行授信額度的三倍。」葛洛斯指出，奇異的結構像搖搖欲墜的高塔，即將因為債務的壓力而倒塌。奇異的資金槓桿操作有如避險基金，用來收購無數的企業，但卻缺少像巴菲特這樣技巧高超、謹慎小心的人，來為他們選擇收購對象。還有，奇異的行銷總是把自己包裝得像是最安全的鍍金藍籌股。葛洛斯說，PIMCO「在可預見的未來」不會持有奇異商業本票。

葛洛斯始料未及的是，他的分析隨即引來奇異和一大群證券經紀商的分析師的猛烈攻擊。不過，投資人紛紛拋售奇異的商業本票和債券，迫使奇異宣布大幅降低債務的槓桿操作。全球的專家都看出葛洛斯分析的真知灼見：這家藍籌股中的藍籌股就像一家高風險的創投基金，而且沒有巴菲特或杜爾（John Doerr）在掌舵。信用市場的先知一針見血地戳破了神話。

葛洛斯無懼的眼神不只能影響個別公司，也以撼搖市場著稱。在2000年2月最後一天，一連串的債券買盤（據說來自「海灘」）震撼了美林（Merrill Lynch）、高盛（Goldman Sachs）、貝爾斯登（Bear Stearns）和雷曼兄弟（Lehman Brothers）等公司的交易廳。傳聞葛洛斯現身信用市場，而且大肆買進！如同燎原野火一般，PIMCO的競爭者開始搶購美國公債、投資級公司債和抵押貸款債券。不到幾個小時，這些債券的價格扶搖直上，美國的長期利率大幅下挫（債券殖利率和價格反向波動，因此價格上漲時，殖利率隨之下跌）。利率下跌引發投資人擔心，股價可能已經高得危險。幾天後的三月，股票市場觸頂，從此未再重回高點，並且展開一波大家都知道的大崩盤。

當時似乎人人都認為葛洛斯知道一些大家不知道的事。焦慮的投資人受到「海灘」的千里眼刺激，開始質疑一九九○年代飆漲的股價只是個大泡沫，進而像狂奔的羊群般大舉拋售網際網路股，並轉進安全的債券。在當天和往後的數週及數月，葛洛斯對股市和債市的影響力遠超過巴菲特、柯林頓總統或葛林斯班。因此，如果有人日以繼夜解讀、揣測和分析海灘的動作，大可不必感到驚訝。

※

為葛洛斯贏得桂冠的許多技術都有一個共通點：嚴格而專注的自我要求。如果你想學習他的秘訣，第一課就是別做任何半吊子的事。我將在本書其餘的章節，詳細討論葛洛斯在債券市場方面所使用的技術，但比技術更重要的是他風格強烈的葛洛斯式投資哲學。和大多數傳奇基金經理人不同，葛洛斯認為投資就像合法的賭博。他相信自己有一套有效的「系統」，就像在拉斯維加斯用高深的二十一點樸克牌數牌術一樣。而葛洛斯的優勢是，債券市場的賭博沒有「莊家」，也沒有警衛會在發現你利用系統時，把你趕出場。

葛洛斯給我們的第二課可以用一句古訓來涵蓋：「認識你自己。」在開始作嚴肅的投資管理前，要確定你知道自己在做什麼。知道你暴露在何種風險中，以及如何控制這些風險。要以長期觀點作投資。最重要的，要清楚自己的勝算有多少。投資遊戲場不是無知的孤兒寡婦逗留之處；如果你是半吊子，肯定會虧錢。所以，必須勤於學習。

今日，葛洛斯仍是PIMCO的掌舵者，而該公司則是業界翹楚。不論他對未來的看法如何，他仍堅定不移地執著於他的紀律。葛洛斯讓我想起宇宙論者芮斯（Martin Rees）在普林斯頓大學的演說中談到他的同僚，說他們總是認真地揣摩宇宙的起源和未來，雖然這個主題充滿了未知數，而且可能永遠沒有答案。芮斯說，他們「經常犯錯，但從不懷疑」。

和現在仍然每天工作的巴菲特一樣，葛洛斯能獲得今日的影響力和成功，憑藉的是簡單、一般投資人都能輕易學習的價值概念。葛洛斯也充分利用機構投資人的重裝備——數學博士和他們操控的電腦，以及套利交易員。他也精通債券市場各種奇異的衍生性金融商品。這些武器讓他幾乎能夠從成功的投資賺到更多錢，並減少不成功投資的虧損。同樣地，巴菲特也是利用散戶投資人無法使用的策略：在收購一些公司的股權時，巴菲特常同時押注在另一些公司專為他發行的配息可轉換優先股。因為擁有這種優勢，一般投資人幾乎不可能在葛洛斯或巴菲特擅長的遊戲中打敗他們。儘管如此，你還是可以縮小和他們的差距，也就是說，讓你的債券投資組合賺到可觀的報酬率。如果你學習葛洛斯三十多年經驗所累積的智慧，便可以樂觀地期待自己投資報酬率的提升。

在本書的第一篇，我將討論葛洛斯的生平和成功的事業生涯；第二篇將分析葛洛斯在各類債券市場採用的總回報投資法。第三篇將教導你使用葛洛斯的方法、擬定債券投資策略並大幅提高投資報酬率。

引言——葛洛斯的一天

光憑外表，絕看不出葛洛斯是美國最有錢、最具影響力的人。他挺直地坐在交易桌前，淡褐色的頭髮從前面梳到側邊，鬆開的領帶圍著襯衫的領子，幾乎動也不動地盯著電腦螢幕。這裡是PIMCO，4200平方呎的交易廳裡有眾多擁擠的小格間，其中最寬敞的就是他的辦公室。這家公司位於距離華爾街3000哩的一棟小辦公室三樓，建築四周種著棕櫚樹，就在新港海灘俱樂部與一家叫時尚島（Fashion Island）的商場之間，從洛杉磯往南出發大約一小時車程——對一位2003年被《財星》雜誌評選為全球商界第十大有影響力的人來說，這種排場確實...

深入葛洛斯的投資哲學

葛洛斯有時候會以顛倒的觀點看世界，就字面上來看，其實是因為他練瑜珈。他拒絕接受生活中和商場上的傳統規矩，而且在他三十年的傳奇投資生涯中，他的觀點為其帶來豐富的報酬。葛洛斯管理三、六○○億美元的固定收益資產，而且每年持續不斷地獲得超過一○％的報酬率。

葛洛斯有別於同輩的正是他的遠見。在幾乎沒有前人指引下，他發現債券投資潛藏著未被開發的機會。葛洛斯對投資界最大的貢獻，也許就是他很早即看出，固定收益投資組合可以拿來交易、而非只是持有，而且這種積極管理可以增加總回報。葛洛斯把總回報（total return）的概念引進債券投資，今日他管理世界最大的積極管理型共同基金便以此為名：PIMCO總回報基金。

本書是一位傑出投資人的故事，雖然他曾經認為債券是乏味無聊的東西。葛洛斯從未立志成為債券天王，但無疑地他已經是此投資領域的大師。「債券天王」的封號給了葛洛斯鮮明的形象，但他的投資哲學與方法也反映出他複雜、令人著迷的性格。一九八二年，葛洛斯在PIMCO寄給客戶的《投資展望》（Investment Outlook）通訊寫的一篇文章，讓我的印象特別深刻。這篇題為「刺蝟時間」（Hedgehog Time，源自英國哲學家伯林〔Isaiah Berlin〕所寫的〈刺蝟與狐狸〉）的文章中，葛洛斯把長期

的投資觀點比喻為刺蝟。「狐狸懂很多事，但刺蝟只知道一件重要的事。」伯林引述古希臘詩人阿爾基洛科斯（Archilochus）的警句寫道。葛洛斯把市場當作狐狸，不斷追逐吸引牠目光的最新事物，而他自己是刺蝟，專注在重大、長遠的宏觀情勢。一九八二年的市場還不了解伏克爾（Paul Volcker，前美國聯邦準備理事會主席）的新反通貨膨脹立場，投資人仍不斷回顧前十年的債券空頭市場。葛洛斯則放眼未來，並預測一九八○年代將是一個新的多頭市場。他的預測正確，因為他的遠見正確，而他的遠見則來自他致力於了解周遭世界的變化。

伯林的文章貼切地譬喻了我從葛洛斯身上發現的迷人特質。伯林寫道：「兩者之間存在一道鴻溝，一方把所有事情關聯到單一的集中視野，並以他們的理解、思考和感覺，把世界視為一個或多或少一致或連貫的系統——而從外界事物的本質和訊息的意義來看，一切事情都歸為一個單一、放諸四海皆準、有組織的原則。另一方則追求許多目標，通常互不相干、甚至矛盾，若真有關聯，也只限於心理或生理因素，且發生在某些現實層面上，而與道德或美學原則無關。」葛洛斯是一隻刺蝟，而且是不賴的哲學家。

本書的內容是葛洛斯的生平，以及我們可以從他的經驗和投資策略中學到的東西。因此，我們較少提到他扮演丈夫和父親的生活。不過，這些角色是他最感驕傲的部分。他的第一次婚姻在事業早期緊張忙碌的日子中結束，等他十九年前再婚時，他許諾奉獻更多時間給家人。現在，經常看他通訊的人都知道他妻子蘇依（Sue），和正值青春期的兒子尼克（Nick），以致於許多造訪PIMCO的人還經常問起他們。

私底下的葛洛斯和你將在本書看到的那個人並無不同，只是他關心的事不一樣。在工作上，他會壓榨更多的報酬；在街上與蘇依散步，兩人會爭著撿別人掉在人行道上的銅板，只因為它們會帶來好運。有人計算過，葛洛斯花時間彎腰撿一張百元大鈔都不值得，因為他的工作每一秒鐘能賺更多錢。葛洛斯會快樂地爭拾一毛錢，純粹是非經濟因素，他覺得迷信並不丟臉。

葛洛斯很率真，而且願意分享自己的秘密，甚至透露自己的挫敗和弱點。在他坦承在私人生活和專業兩方面所犯的錯誤時雖不情願，但不會有所保留。有一次我問他與妻子結識的經過，他苦笑著分享他的故事。葛洛斯和蘇依都是一家約會服務公司的會員，但第一次她拒絕了他的邀約。六個月後，他再度約她，而她改變心意，答應與他見面喝一杯。「堅持不懈就會有收獲。」他告訴我。當他趕赴約會時，卻發現自己把皮夾留在辦公室。他試著在餐館大廳找人典當手表，但沒有人要，所以他被迫要求蘇依支付帳單。蘇依大方地付了帳單，也證明她確實是個精明的投資人。

私人生活中的葛洛斯正擔心尼克開始學開車。這位少年已經十五歲，而在加州，這表示他下一個生日就可拿到駕照。葛洛斯說，他已經訂下規矩。他告訴我：「我想他能自己開車是好事，只要他能遵守交通規則，雖然這恐怕很難。我已經嚴正告誡他，如果他被開罰單，開車這件事以後就免談。」葛洛斯的私人生活大部分在他鄰近PIMCO總部的一萬平方呎海邊宅邸度過，他閱讀歷史、哲學和地緣政治類書籍、蒐集郵票，並陪伴近來開始對現代畫感興趣、而且已有十餘幅畫作的蘇依。葛洛斯說：「蘇依是位多產畫家，我們很快就得買更大的房子了。」

不過，本書要深入探索的是葛洛斯的債券天王角色。透過本書，我們將分享葛洛斯得來不易的經驗。而且，更重要的是，隨著書中葛洛斯對投資市場的刺蝟觀點逐漸呈現，提供一個能幫助讀者因應未來的視野和展望。

深入葛洛斯的投資哲學

葛洛斯有時候會以顛倒的觀點看世界，就字面上來看，其實是因為他練瑜珈。他拒絕接受生活中和商場上的傳統規矩，而且在他三十年的傳奇投資生涯中，他的觀點為其帶來豐富的報酬。葛洛斯管理三、六○○億美元的固定收益資產，而且每年持續不斷地獲得超過一○％的報酬率。

葛洛斯有別於同輩的正是他的遠見。在幾乎沒有前人指引下，他發現債券投資潛藏著未被開發的機會。葛洛斯對投資界最大的貢獻，也許就是他很早即看出，固定收益投資組合可以拿來交易、而非只是持有，而且這種積極管理可以增加總回報。葛洛斯把總回報...

推薦導讀——追本溯源

作者序——深入葛洛斯的投資哲學

編者序——運籌帷幄，決勝千里

第一篇　葛洛斯其人其事
引言 葛洛斯的一天
第一章 從二百美元到五億美元
第二章 總回報投資
第三章 三博士的禮物

第二篇　總回報投資
第四章 浸水的世界
第五章 債券三部曲
第六章 免稅與節稅
第七章 外國債券

第三篇 王者攻略
第八章 如何規劃未來五年的投資
第九章 王者之道

投資展望——2+2=4
投資展望——高爾夫與新常態
投資展望——小心火圈

附錄——PIMCO已核備在台銷售基金一覽表

推薦導讀——追本溯源

作者序——深入葛洛斯的投資哲學

編者序——運籌帷幄，決勝千里

第一篇　葛洛斯其人其事
引言 葛洛斯的一天
第一章 從二百美元到五億美元
第二章 總回報投資
第三章 三博士的禮物

第二篇　總回報投資
第四章 浸水的世界
第五章 債券三部曲
第六章 免稅與節稅
第七章 外國債券

第三篇 王者攻略
第八章 如何規劃未來五年的投資
第九章 王者之道

投資展望——2+2=4
投資展望——高爾夫與新常態
投資展望——小心火圈

附錄——PIMCO已核備在台銷售基金一覽表