提姆．普萊斯

緒論

文◎提姆．普萊斯（Tim Price）

金融服務業非常獨特。除了它之外，沒有哪一種產業只為客戶或整個社會創造這麼稀少的有形價值，卻對員工的薪酬如此大方。雖然數以萬計的高薪金融界人士全力創新，美國聯準會（Fed）前主席保羅．伏克爾（Paul Volcker）說過一句名言，過去20年來，最重要的金融創新就是自動櫃員機（ATM）。一般來說，即使預期華爾街和倫敦金融城的投資能產生微薄的附加價值，這種想法也是不對的，因為就定義來說，市場是無法打敗自己的。

但市場可能搞垮自己。自2008年 以來，許多投資圈人士好像在寫推理小說一樣。我們怎麼會惹出這種亂子？本書勉強算是給了一個答案：每個人都有錯。我們都是其中一份子。

18世紀的英國銀行家奧佛史東爵士（Lord Overstone）曾說過，下定決心要暴富的人，再怎麼警告他也沒有用。在全球金融危機發生之前，容易出錯的銀行家，仍舊做他們平常在做的事：拿別人的錢去賭博；而且事後看來，還賭輸了。而且，名為「屋主」的房地產投機客的身上，也充斥著不理性的行為。

但金融體系的腐敗，其實比散布在房地產市場的斷層還要深入。2008年9月，雷曼兄弟公司垮台之後，大多數銀行並沒有倒閉，因為各國央行不允許它們倒閉。現在，金融市場被這些非民選貨幣技術官僚掌控著。各國央行現今採取的特殊貨幣政策，正在動搖所有的金融市場，並壓迫市場的自然價格信號。

電話上眾人的驚呼聲

醞釀中的房市與金融危機，在2008年9月13到14日的週末達到了新層級。星期六早上剛過7點，美國最大銀行摩根大通（JP Morgan）的執行長傑米．迪蒙（Jamie Dimon），走進他家的書房，跟他的管理團隊召開電話會議。以下是他們的對話：

「『你們即將經歷美國史上最不可思議的一週，我們必須為最糟的情況預做準備。任務如下：我們現在必須因應雷曼兄弟（Lehman Brothers）聲請（詳見第2章破產保護），還有美林（Merrill Lynch）聲請破產，還有美國國際集團（AIG）聲請破產，還有摩根士丹利（Morgan Stanley）聲請破產，可能高盛（Goldman Sachs）也要聲請破產。』

「電話線上傳來眾人一陣驚呼聲 。」

2008年9月14日星期日，午夜剛過沒多久，雷曼兄弟真的聲請第2章破產保護了。看著全球金融體系發生內爆，美國主管當局無法置信，於是決定其他的華爾街金融機構，不准踏上雷曼的後塵。被稱為狂奔牛群的美林（譯註：美林公司的稱號，因為該公司標誌是公牛），便被趕到美國銀行熱烈歡迎的懷抱中。全球保險巨擘美國國際集團獲得紓困。摩根士丹利獲得金援，美國聯準會提供了1,070億美元的貸款。高盛和其餘投資銀行一樣，獲准改設為金控公司，直接向聯準會借款，這是雷曼兄弟在急難時刻未能得到的一項特權。

金融體系得救了。至少，暫時得救了，但付出高昂的代價。雷曼兄弟倒閉5年之後，達拉斯聯準銀行（Dallas Federal Reserve）估算，這場金融危機的總成本高達14兆美元，幾乎是一整年的美國國內生產毛額（GDP）。

金融危機並不是雷曼兄弟破產，或是任何單一公司命運逆轉引起的。雷曼兄弟只不過是一個症狀。就這方面來說，一般人認為造成華爾街崩盤的原因，也就是所謂的次級房貸價值下跌，也只是一個症狀。次級房貸只是巨大債務崩塌的第一部分。

雷曼兄弟倒閉真正的衝擊，是可能造成「債務列車」出軌。緊密連結的金融市場，因擔憂銀行和交易對手風險（counterparty risk）而不敢動彈，全球很可能陷入經濟衰退。信用經濟依賴金融機構彼此之間的信任。如果這種信任消失了，交易便會停頓，經濟也會萎縮。而高築的債台，需要經濟持續擴張才能維持，因為這樣才能償還龐大的債務。這也是為什麼美國政府在2008年全力支撐華爾街，以及同時，英國政府也全力保障蘇格蘭皇家銀行（RBS）、駿懋銀行（Lloyds）等大型金融機構的未來。

經歷40年規模不斷擴大的危機和紓困，以及利率下降（1987年，小型崩盤；1998年，長期資本管理公司倒閉；2000年代初期，網路泡沫破滅），我們現在似乎已來到了終局。美國利率，實際上是所有西方國家的利率，都不可能再大幅下降了。老實說，在本書寫作時，大約3成的政府公債殖利率，還有數個歐元區國家的銀行存款利率，都已降到了負利率。就像《鏡中奇緣》（Alice Through the Looking Glass）裡的白皇后，我們現在必須在早餐前，相信6件不可能的事。從政府、企業，到家庭的借貸，這些堆積如山的債務仍在不斷增加。顧問公司麥肯錫（McKinsey）估計，自從2007年以來，非但沒有減債，全球主要國家的債務總額反而增加了57兆美元，債務占GDP的比率，在這段期間增加了17%。

美國經濟學家賀伯．史坦（Herbert Stein）有一句名言，很適合我們現今的債務困境：「如果一件事無法永遠持續下去，就會停止。」債務金字塔無法永遠不停增加，到了某個時候，債券投資人就會喊「停」。

舉例來說，2010年1月，當時在太平洋投資管理公司（PIMCO）管理2,700億美元資產的全球債券基金經理人比爾．葛洛斯（Bill Gross）警告說，英國政府公債市場「務必要避開」，該市場是「睡在硝酸甘油的床上」。2010年1月，英國國債接近1兆英鎊；10年期英國公債殖利率，當時達到4%。

現在，10年期英國公債殖利率不到1%，與殖利率反向波動的公債價格大幅上漲。然而，英國國債如今已超過1.6兆英鎊；英國公債流通數量增加了60%，公債價格不斷上漲。如果英國公債6年前睡在硝酸甘油的床上，現在便是在苦味酸（picric acid）的床上蹦跳，對著純反物質做成的標靶，射出燒夷彈的箭 。

債券投資人還沒有喊「停」。但隨著日子一天天過去，我們接近債市的每個人，皆聽到這個震耳欲聾的懇求了。金融業的一條鐵律是，如果利率上升，債券價格便下跌。這是簡單的數學：債券利息支付是固定的，因此，我們用「固定收益」來形容債券。當利率上升，這種固定收益支付的吸引力便會減少。為了補償債券投資人，利率上升時，債券價格便下跌。

全球債券市場目前的規模遠超過70兆美元。你可能有一些部位在這70兆美元債券裡；如果沒有的話，你的年金基金裡可能有。現在，問自己一個問題：在政策明確壓抑債券殖利率之後，如今全球利率已跌到5,000年來的最低水準 ，你是認為債券貴得不像話，或只是價格錯得離譜？接下來的問題是：就全球債市規模遠超過全球股市來看，萬一這70兆美元債市的投資人決定同時撤退，你認為股價會如何？我們正處於尋找這個答案的過程之中。

美麗新世界的新思維

現在，我們要來談談日本。日本股市在1989年達到高峰，日經225指數在那一年12月突破3萬8,000點。歷經1980年代房地產和股市巨大泡沫之後，日本市場崩盤了。接下來的1/4個世紀，日本面對通縮危機，壓垮成長前景、上市股票價值和債券殖利率。直到今天，日本仍在處理這項經濟後果。

日本的貨幣病症，伴隨著負利率政策，後來感染到其他已開發國家。七大工業國組織（G7）的現代金融環境，在奇怪的縮寫陸續出現後，包括QE（量化寬鬆貨幣政策）、ZIRP（零利率政策）、NIRP（負利率政策），讓金融圈的人都感到陌生，無論他們的實習期有多長，或是實務經驗有多久，都一樣。我們的金融市場似乎已變得精神錯亂。

身為投資人，我們漂流在未知的水域，而金融體系瀰漫著妄想舉動。學術界假裝市場是理性的；基金經理人假裝他們擁有某種投資優勢；財經記者假裝替外行人釐清一切。唯一真正的智慧是，你必須了解到許多長久以來的金融、投資和經濟學原則，都已經被推翻了。這個世界變得很容易動搖，既不熟悉新的金融法規，也不相信未來，而且愈來愈擔心我們的貨幣政策當權者。

因此，請跟我一起，消除一些長期的投資迷思，新的金融時代需要新思維。為了保護我們的投資，並幫助投資成長，我們要用不同的思考方式。為了成功，首先，必須明白我們為何淪落到這個地步；其次，了解我們為何需要質疑一些金融世界實際運作的假設。

這不表示我只是要做個絕望的顧問，雖然我確實打算指出一些問題的癥結。我也希望提供一些實際建議，在這個可能是前所未見的、最嚴重且必然是最具挑戰的金融環境，讓讀者的投資組合得到保護，並得以增值。

緒論

文◎提姆．普萊斯（Tim Price）

金融服務業非常獨特。除了它之外，沒有哪一種產業只為客戶或整個社會創造這麼稀少的有形價值，卻對員工的薪酬如此大方。雖然數以萬計的高薪金融界人士全力創新，美國聯準會（Fed）前主席保羅．伏克爾（Paul Volcker）說過一句名言，過去20年來，最重要的金融創新就是自動櫃員機（ATM）。一般來說，即使預期華爾街和倫敦金融城的投資能產生微薄的附加價值，這種想法也是不對的，因為就定義來說，市場是無法打敗自己的。

但市場可能搞垮自己。自2008年 以來，許多投資圈人士好像在寫推理小說一樣。我...

緒論
第1篇 問題
第1章 銀行業
第2章 中央銀行
第3章 經濟學家與金融理論家
第4章 基金經理人
第5章 債券市場
第6章 股票市場
第7章 財經媒體
第2篇 解決方案
第8章 價值型投資
第9章 對沖基金與趨勢追蹤
第10章 黃金
結論

緒論
第1篇 問題
第1章 銀行業
第2章 中央銀行
第3章 經濟學家與金融理論家
第4章 基金經理人
第5章 債券市場
第6章 股票市場
第7章 財經媒體
第2篇 解決方案
第8章 價值型投資
第9章 對沖基金與趨勢追蹤
第10章 黃金
結論