前言
準備好迎接下一個失落十年了嗎？
啊，那些往日的美好時光！還記得1990年代，在強勁的股票多頭市場走到後期時，投資是多麼輕鬆又歡樂嗎？從1995到1999年，標準普爾500指數年年大漲，分別帶給投資人38%、23%、33%、29%及21%的年度報酬。這種報酬有多豐厚？假設你在1995年1月1日投入100萬美元，至世紀末，你將擁有近350萬美元。即使如此，標準普爾500指數的績效，比起以科技股為主的納斯達克指數（Nasdaq），仍相形見絀─光是1999年，納斯達克指數就勁漲85%。美股10年、15年以至20年的年均報酬率，高達15%左右。那時候，投資決策非常簡單：投資人只需要買一張票，搭上節節攀升的股市列車即可。當時深植人心的投資箴言是：逢低買進，長期持有，盈利便能持續增加。
股市18年間累積的驚人漲幅，令許多人堅信股票是穩賺不賠的投資。人人皆是投資天才，一有機會就自吹自擂：在高爾夫球場上，在辦公室茶水間，甚至是在感恩節家庭聚餐時。玩當沖（當日買賣）成了許多人的職業─相對於乏味的專業工作，買賣股票有趣多了，而且收入比一般律師更好。即使是最保守的投資人，也被貪婪的風氣感染，拋開了厭惡風險的傾向，加入股市狂歡派對。接著，有些事發生了。隨著世界進入新的千禧年，投資環境劇變。1960年代末以來投資人不曾經歷的長期空頭市場出現了。投資世界根深柢固的法則驟然失效，建構投資組合變得遠比以前困難。
新世紀頭十年過去後，許多投資人與財經媒體人士發現股市不升反跌，因此將這段時間稱為「失落的十年」。事實上，2000年1月至2009年12月的股市績效，是股市歷史上表現最差的十年之一。期間兩次跌幅逾50%的空頭走勢，令奉行買進持有策略的投資人沮喪不已：十年間連股息在內，投資股市必須承受9%的損失。投資人被迫面對新的冷酷現實，不再奢望股市每年帶來兩位數的報酬率。散戶辭去正職玩當沖的故事，早已不復聽聞─在2012年，多數人能有一份正職工作，就已心滿意足。過去一度可靠的投資選擇各有問題，投資人對它們有疑慮是合理的。房地產迷思已徹底破滅：房價並非只升不跌，投資房地產的風險一點也不低。儲蓄帳戶的利率已降至接近零，扣除通膨與賦稅，實質報酬是負數。公債殖利率跌至這一代人不曾見過的低點，報酬潛力極低，未來利率若上升，投資人恐將損失本金。沒錯，自2000年起，對多數投資人來說，投資市場真的是遍佈地雷。回顧這十年，投資人一開始是極度樂觀，信心滿滿，但十年過去後卻是滿懷焦慮與恐懼，對未來的期望也已變得現實許多。
為了進一步說明我們的論點，我們來看看一對夫婦的退休計畫，以及他們的期望自2000年以來如何改變。2000年，史密斯先生62歲，因為累積了可觀的儲蓄，決定與太太一起退休。他們參考歷史數據，決定配置100萬美元在股票上，買進一檔被動管理的指數基金。當時標準普爾500指數過去25年年均報酬逾17%，自1900年以來的年均報酬則約為10%。史密斯夫婦心想，股市每年只需要有10%的報酬，他們花費一半，還有一半可以留在股市繼續賺錢。這計畫看來很明智：他們的養老金可以繼續成長，未來甚至可以因應通膨，提供更高的生活費。史密斯夫婦打算每年拿走5萬美元（每季1.25萬），作為自己的部分生活費。在2000年，這計畫似乎合情合理─史密斯夫婦並不貪心，至少他們認為自己的假設與期望是合理的。退休12年後（踏入2012年），史密斯先生74歲，圖I-1顯示他們的100萬美元儲蓄金這12年來的情況。
因為股市經歷了整體虧損的「失落十年」，加上持續提取生活費，史密斯夫婦退休12年後，原本100萬美元的投資組合，只剩下330,225美元。他們還能靠這投資組合提供生活費多久？倘若如本書所言，股市面臨又一個失落十年，史密斯夫婦該怎麼辦？他們什麼時候會用完所有退休金？我們將在本書中不時以史密斯夫婦為例，說明投資人面對的金融環境，並建議積極的方案，幫助投資人在接下來的又一個失落十年，克服重重困難，保護並增進自己的財富。
超長期而言，股市確實會上漲，但長期空頭市場也是現實的一部分。這種股市整體低迷的危險時期，可以持續20年或更久。你的投資生涯，有多少個20年？史密斯夫婦可以靠買進持有被動管理的指數基金，度過又一個失落十年嗎？再過十年，史密斯先生已經八十多歲，他必定非常期待股市展開新的長期多頭走勢。問題是：到那時候，史密斯夫婦還有餘錢可以投資嗎？
我們想說的是，投資人若想成功，不能不了解自己身處怎樣的經濟環境。股市目前是處於長期多頭還是長期空頭？我們知道，在長期多頭市場（如1982至2000年），投資是很容易的事，買進持有即可。但是，長期空頭完全是另一回事，期間會有很多週期性漲跌。若想在長期空頭市場中投資成功，你必須非常努力，掌握正確的工具，並且以較靈活的方式操作。我們希望藉由本書，充分闡述相關方法，幫助你成功駕馭下一個失落十年。
好消息是，在股市處於長期空頭走勢期間，投資人仍有可能增進財富，只是首先必須拋棄在長期多頭市場中行之有效的操作方式，比如買進持有、指數化以及被動資產配置等。在艱難的長期空頭環境下，同樣的靜態操作方式將產生非常不理想的績效。想在長期空頭市場中增進財富，得奉行比較積極的行動方案。即使在這種整體不利的艱難時期，股市還是有投資良機可以把握：長期空頭市場中，也可能會有持續兩至三年的週期升勢。而週期升勢之後便是週期跌勢，屆時投資人就必須應用審慎管理風險的技術，保護投資組合的價值，留住在先前升勢中辛苦賺得的利潤。駕馭這種週期波動的關鍵在於，適當運用景氣循環預測工具與法則。過去150年的經濟與金融歷史顯示，金融市場與經濟活動之間，有某種合理的關係。一如季節交替，經濟也有一定的運行時序。
辨識這種「金融季節」，並正確應用適當的資產配置方法，向來有助提升投資報酬。事實上，景氣循環與股票、債券及對通膨敏感的資產向來有某種可靠的順序關係，了解這種關係對投資人是有益的。只要掌握有關景氣循環、長期趨勢，以及適時調整資產配置的知識，投資人有可能以較低的風險，創造較高的報酬，並獲得至為寶貴的安詳心境。
有些人認為，看一本書之前，最好先認識一下作者，以便了解作者的潛在偏見與觀點。本書由馬丁．普林（Martin Pring）、喬．特納（Joe Turner）及湯姆．柯帕斯（Tom Kopas）合著，三人的金融市場經驗加起來超過110年。我們的副投資組合經理人吉姆．柯帕斯（Jim Kopas）對本書也有重大貢獻，他幫助我們做了周全的研究，包辦了許多編輯與數位製作工夫。
數十年來，我們的資金管理公司成功運用本書闡述的投資策略，創造出穩健的投資報酬率。此一投資方法的獨特之處在於它是多方位的，包含基本面、技術面與景氣循環分析的要素。我們之所以用這種多方位的方式管理投資組合，是因為我們首要的目標是審慎管控風險。事實上，在我們公司，我們自我規管的「神祕法則」是：「我們不知道。」我們不知道未來將發生什麼事。沒有人知道。但是，面對未知的未來，我們今天就必須做決定，並在一段時間之後帶給客戶滿意的績效。這就是為何我們仰賴景氣循環週而復始的特質，而且非常重視風險管理的原因。
基本分析（品質、價值、收益）、技術分析（趨勢分析、市場氣氛、貨幣政策），以及景氣循環分析（經濟轉折點），確實有助投資人趨吉避凶。我們視這些要素為一層層的投資組合風險管理，因為我們無法知道未來將發生什麼事。但是，若能選用合適的工具組合，是有可能降低風險，提高報酬的。
至於我們的風格，我們不玩當沖，不做高頻交易（high-frequency trading），但我們也不是「買進持有」的類型。我們的資產配置方式，並非像多數投資顧問那麼被動；我們採用一種機動做法，主要考慮典型的四至五年經濟週期走到哪一階段。資產配置的調整，必須逐漸且有條不紊地完成。市場環境改變，我們也跟著改變。我們觀察市場與經濟，判斷各類資產的風險與報酬，據此決定資產配置，這是我們與眾不同之處。
傳統觀念認為，你可以根據自己的年齡，決定投資組合的資產配置；例如你若是35歲，照理說應該可以承受較高風險，因為即使出現損失，你還有很長時間可以弭平虧損。我們則認為，無論你是35、55或75歲，在股市即將進入空頭走勢時，你都一定不想持有大筆股票。年輕、有時間弭平損失，不代表需要先承受虧損。景氣循環相關的多空走勢，以及長期的多空走勢，對各種年齡的投資人是一視同仁的。
我們認真研究歷史，吸取昔日長期空頭市場的教訓。這些教訓有助你為未來做好準備。那麼，未來將會怎樣？基於對歷史上長期空頭市場的廣泛研究，我們強烈認為投資人應為股市的下一個「失落十年」做好準備，準備好面對衰退更頻繁、復甦較短較疲軟的十年。事實上，未來十年甚至將比過去十年更艱難，因為我們將面對一項新威脅─通貨膨脹！
由於債台高築衍生的緊縮壓力（詳見第三章），通膨估計不會立即高漲。但是，我們覺得政府政策傾向將很大一部分債務貨幣化─政客減輕國家債務負擔最容易的方法，是大量印鈔，推高通膨。一次大戰之後，威瑪共和時期的德國狂印鈔票數年，結果物價瘋漲，紙幣基本上變得毫無價值。我們當然不是預測我們將經歷這種極端情況，但我們必須注意到，通膨是一種隱性稅，懲罰儲蓄者，並且可能重創退休者的生計。通膨是投資人的敵人，但自1970年代與1980年代初以來，我們一直不必真正面對此一敵人。如今我們已對通膨提高警惕。
你準備好迎接這種新挑戰了嗎？如果在股市長期空頭未完之際，債市進入新的長期空頭走勢，你該怎麼辦？如果通膨與利率未來十年上升，債券的投資報酬，可能一如過去十年的股票那麼慘淡。如果股市與債市均將面對劇烈震盪、非常艱難的環境，你該怎麼辦？你該如何做好充分準備？你將成為市場力量的受害者，還是充滿力量，能駕馭投資績效的人？
看完本書時，你將能掌握關鍵的工具與技術，有能力在下一個失落十年處理種種投資問題。我們會說明你可以如何執行兩套操作方案：一套務求於週期空頭市場保護資產，一套旨在週期多頭市場增進財富。我們將解釋如何運用關鍵的風險管理工具，在經歷好壞週期時，先求保護財產，再求增進財富。我們也提供詳細的附錄，幫助讀者深入了解關鍵課題。此外，我們將在公司網站（www.pringturner.com）上，定期更新我們的觀點，提供最新圖表。此外，我們也透過www.mhprofessional.com/mediacenter/提供大量相關資料，包括本書所有圖表的彩色版本，有用的連結，以及一段講述景氣循環投資法的影片。無論你是金融專業人士還是散戶，本書都是一本寶貴的實務指南，能助你安度下一個失落十年，並取得可觀的投資績效。
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